Die aus­ge­schlos­se­nen Min­der­heits­ak­tio­nä­re – und die Ange­mes­sen­heit der Barabfindung

Die ange­mes­se­ne Bar­ab­fin­dung im Fal­le des Aus­schlus­ses von Min­der­heits­ak­tio­nä­ren nach §§ 327a, 327b AktG kann nach dem Bar­wert der auf­grund eines Beherr­schungs- und Gewinn­ab­füh­rungs­ver­trags dem Min­der­heits­ak­tio­när zuste­hen­den Aus­gleichs­zah­lun­gen bestimmt wer­den, wenn die­ser höher ist als der auf den Anteil des Min­der­heits­ak­tio­närs ent­fal­len­de Anteil des Unter­neh­mens­werts, der Unter­neh­mens­ver­trag zum nach § 327b Abs. 1 Satz 1 AktG maß­geb­li­chen Zeit­punkt bestand und von sei­nem Fort­be­stand aus­zu­ge­hen war.

Die aus­ge­schlos­se­nen Min­der­heits­ak­tio­nä­re – und die Ange­mes­sen­heit der Barabfindung

Dies ent­schied jetzt der Bun­des­ge­richts­hof auf eine Vor­la­ge des Ober­lan­des­ge­richts Frank­furt am Main1. Die Vor­la­ge betrifft die Aus­le­gung von §§ 327a, 327b AktG, wonach die den aus­ge­schlos­se­nen Aktio­nä­ren für die Über­tra­gung ihrer Akti­en zu gewäh­ren­de Bar­ab­fin­dung ange­mes­sen sein muss. Hier ist die Fra­ge zu beant­wor­ten, ob bei beherrsch­ten Unter­neh­men für die Bar­ab­fin­dung aus­ge­schlos­se­ner Min­der­heits­ak­tio­nä­re die ange­mes­se­ne Abfin­dung gemäß § 327b AktG vom Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen nach § 304 AktG bestimmt wird. Es ist eine Rechts­fra­ge, ob eine vom Tatrich­ter gewähl­te Bewer­tungs­me­tho­de oder ein inner­halb der Bewer­tungs­me­tho­de gewähl­tes Berech­nungs­ver­fah­ren den gesetz­li­chen Bewer­tungs­zie­len wider­spricht2, wohin­ge­gen die Fra­ge, wel­che der Bewer­tungs­me­tho­den im Ein­zel­fall den Wert der Unter­neh­mens­be­tei­li­gung zutref­fend abbil­det, Teil der tat­säch­li­chen Wür­di­gung des Sach­ver­halts ist und sich nach der wirt­schafts- oder betriebs­wis­sen­schaft­li­chen Bewer­tungs­theo­rie und Pra­xis beurteilt.

Damit liegt ein Abwei­chungs­fall im Sin­ne des § 12 SpruchG vor. Das vor­le­gen­de Ober­lan­des­ge­richt beur­teilt die strei­ti­ge Rechts­fra­ge anders als die Ober­lan­des­ge­rich­te Düs­sel­dorf3 und Mün­chen4 und weicht in die­sem Sinn von deren Ent­schei­dung ab. Die Ober­lan­des­ge­rich­te Düs­sel­dorf und Mün­chen berück­sich­ti­gen den Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen nach vor­an­ge­gan­ge­nem Beherr­schungs- und Gewinn­ab­füh­rungs­ver­trag nicht als wei­te­re Wert­un­ter­gren­ze für die anläss­lich des Aus­schlus­ses aus der Gesell­schaft gemäß § 327b AktG zu gewäh­ren­de Bar­ab­fin­dung. Die Beant­wor­tung der Rechts­fra­ge ist für das vor­le­gen­de Ober­lan­des­ge­richt ent­schei­dungs­er­heb­lich, weil der Bar­wert der Abfin­dung nach des­sen Fest­stel­lun­gen höher als der Ertrags­wert und höher als der umsatz­ge­wich­te­te durch­schnitt­li­che Bör­sen­wert drei Mona­te vor der öffent­li­chen Bekannt­ga­be des Aus­schlus­ses der Min­der­heits­ak­tio­nä­re ist.

Die­se Rechts­fra­ge ist höchst­rich­ter­lich nicht i.S.d. des vor­le­gen­den OLG Frank­furt a.M. geklärt. Der Bun­des­ge­richts­hof hat aus­drück­lich offen­ge­las­sen, ob der Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen ähn­lich dem Bör­sen­wert als Min­dest­wert einer ange­mes­se­nen Abfin­dung zugrun­de zu legen ist, wenn die­ser den antei­li­gen Unter­neh­mens­wert zum Zeit­punkt des Aus­schlus­ses der Min­der­heits-aktio­nä­re über­steigt5.

Die ange­mes­se­ne Bar­ab­fin­dung im Fal­le des Aus­schlus­ses von Min­der­heits­ak­tio­nä­ren nach §§ 327a, 327b AktG kann nach dem Bar­wert der auf­grund eines Beherr­schungs- und Gewinn­ab­füh­rungs­ver­trags dem Min­der­heits­ak­tio­när zuste­hen­den Aus­gleichs­zah­lun­gen bestimmt wer­den, wenn die­ser höher ist als der auf den Anteil des Min­der­heits­ak­tio­närs ent­fal­len­de Anteil des Unter­neh­mens­werts und der Unter­neh­mens­ver­trag zum nach § 327b Abs. 1 Satz 1 AktG maß­geb­li­chen Zeit­punkt bestand und von sei­nem Fort­be­stand aus­zu­ge­hen war.

Ange­mes­sen ist die Bar­ab­fin­dung, wenn sie dem aus­ge­schlos­se­nen Aktio­när vol­le wirt­schaft­li­che Kom­pen­sa­ti­on für den Ver­lust sei­ner Unter­neh­mens­be­tei­li­gung ver­schafft, die nicht unter dem Ver­kehrs­wert lie­gen darf6. Das in der Aktie ver­kör­per­te Anteils­ei­gen­tum (Art. 14 Abs. 1 GG) ver­mit­telt die mit­glied­schaft­li­che Stel­lung des Aktio­närs in der Gesell­schaft sowie ver­mö­gens­recht­li­che Ansprü­che7. In ver­mö­gens­recht­li­cher Hin­sicht umfasst die Betei­li­gung die Aus­sicht auf Divi­den­de und den Anteil an Ver­mö­gens­sub­stanz, auf den bei Auf­lö­sung und Liqui­da­ti­on ein Anspruch besteht8. Der Gleich­lauf zwi­schen dem Wert des (ein­zel­nen) Anteils und dem antei­li­gen Unter­neh­mens­wert ist auch dann gege­ben, wenn ein Beherr­schungs- und Gewinn­ab­füh­rungs­ver­trag geschlos­sen wur­de. Der Wert des Anteils des (außen­ste­hen­den) Min­der­heits­ak­tio­närs hat sich durch den Unter­neh­mens­ver­trag nicht voll­stän­dig vom Unter­neh­mens­wert abge­kop­pelt9.

Der Wert der Unter­neh­mens­be­tei­li­gung ist vom Gericht im Wege der Schät­zung nach § 287 Abs. 1 ZPO zu ermit­teln. Bewer­tungs­ob­jekt ist die Unter­neh­mens­be­tei­li­gung des Min­der­heits­ak­tio­närs und nicht das Unter­neh­men, wobei weder das Ver­fas­sungs­recht noch das ein­fa­che Recht eine Bewer­tungs­me­tho­de vor­ge­ben10. Der Wert der Unter­neh­mens­be­tei­li­gung kann sowohl unmit­tel­bar, etwa durch Rück­griff auf den Bör­sen­wert der Antei­le, als auch mit­tel­bar als quo­ta­ler Anteil an dem durch eine geeig­ne­te Metho­de, etwa der Ertrags­wert­me­tho­de, ermit­tel­ten Unter­neh­mens­wert, bestimmt wer­den. Die eine oder ande­re Metho­de schei­det nur aus, wenn sie auf­grund der Umstän­de des kon­kre­ten Falls nicht geeig­net ist, den „wah­ren“ Wert abzu­bil­den11. Ent­schei­dend ist, dass die Bewer­tungs­me­tho­de und das inner­halb der Bewer­tungs­me­tho­de gewähl­te Rechen­ver­fah­ren den gesetz­li­chen Bewer­tungs­zie­len, ins­be­son­de­re den ver­fas­sungs­recht­li­chen Vor­ga­ben, ent­spricht, in der Wirt­schafts­wis­sen­schaft oder Betriebs­wirt­schafts­leh­re aner­kannt und in der Pra­xis gebräuch­lich ist12. Da jede Wert­ermitt­lung mit zahl­rei­chen Pro­gno­sen, Schät­zun­gen und metho­di­schen Ein­zel­ent­schei­dun­gen ver­bun­den ist, die jeweils nicht auf Rich­tig­keit, son­dern nur auf Ver­tret­bar­keit gericht­lich über­prüf­bar sind, kann kei­ne Bewer­tungs­me­tho­de den Wert der Unter­neh­mens­be­tei­li­gung exakt berech­nen. Viel­mehr kann jede Metho­de nur rech­ne­ri­sche Ergeb­nis­se lie­fern, die Grund­la­ge und Anhalts­punkt für die Schät­zung des Gerichts nach § 287 Abs. 1 ZPO bil­den. Die Wahl der für die Schät­zung im Ein­zel­fall geeig­ne­ten Bewer­tungs­me­tho­de obliegt dem Tatrich­ter13.

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Besteht ein Beherr­schungs- und Gewinn­ab­füh­rungs­ver­trag, tritt die gewinn­un­ab­hän­gi­ge, in der Regel fest bemes­se­ne Aus­gleichs­zah­lung nach § 304 AktG an die Stel­le der sonst aus dem Bilanz­ge­winn aus­zu­schüt­ten­den Divi­den­de und stellt wirt­schaft­lich nichts ande­res dar als die Ver­zin­sung der vom Aktio­när geleis­te­ten Ein­la­ge; die Ent­ge­gen­nah­me der Aus­gleichs­zah­lung ist Frucht­zie­hung, wäh­rend die Bar­ab­fin­dung gemäß § 305 AktG den Stamm des Ver­mö­gens reprä­sen­tiert, der durch die Aus­gleichs­zah­lung nicht ange­rührt wird14.

Ob der Bar­wert der fes­ten Aus­gleichs­zah­lun­gen, der antei­li­ge Unter­neh­mens­wert nach der Ertrags­wert­me­tho­de oder eine Kom­bi­na­ti­on aus bei­den den Wert der Unter­neh­mens­be­tei­li­gung zutref­fend abbil­det, ist eine Fra­ge des Ein­zel­falls, deren Beant­wor­tung grund­sätz­lich dem Tatrich­ter obliegt. Dabei ist die Dis­kon­tie­rung der fes­ten Aus­gleichs­zah­lun­gen eine Metho­de zur Errech­nung des Bar­werts des Frucht­zie­hungs­rechts, der im Rah­men der Ertrags­wert­me­tho­de durch Dis­kon­tie­rung der pro­gnos­ti­zier­ten künf­ti­gen Erträ­ge des Unter­neh­mens ermit­telt wird. Es wer­den jeweils die den Anteils­eig­nern künf­tig zuflie­ßen­den Erträ­ge dis­kon­tiert, wobei ein­mal die fes­ten Aus­gleichs­zah­lun­gen und ein­mal die pro­gnos­ti­zier­ten künf­ti­gen han­dels­recht­li­chen Erfol­ge die Grund­la­ge der Schät­zung bilden.

Die Bestim­mung des Anteils­werts anhand des Bar­werts nach § 304 AktG kann eine geeig­ne­te Metho­de zur Ermitt­lung einer ange­mes­se­nen Abfin­dung gemäß § 327b AktG sein.

Es ist umstrit­ten, ob die Höhe der ange­mes­se­nen Abfin­dung der aus­ge­schlos­se­nen Min­der­heits­ak­tio­nä­re nach § 327b AktG bei Vor­lie­gen eines Beherr­schungs- und Gewinn­ab­füh­rungs­ver­trags von dem Bar­wert der fes­ten Aus­gleichs­zah­lun­gen nach § 304 AktG als Min­dest­wert bestimmt wird.

Nach einer Ansicht ist der Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen nicht als Min­dest­wert der Abfin­dung her­an­zu­zie­hen15. Der Bar­wert des fes­ten Aus­gleichs sei unge­eig­net, den stich­tags­be­zo­ge­nen „wirk­li­chen“ oder „wah­ren“ Wert des Anteils­ei­gen­tums wider­zu­spie­geln. Ent­ge­gen der von Aktio­när selbst gewähl­ten Risi­ko­la­ge und dem Stich­tags­prin­zip wür­den die Ver­hält­nis­se zum Zeit­punkt des Unter­neh­mens­ver­trags fest­ge­schrie­ben. Die Aus­gleichs­be­rech­ti­gung sei kein grund­recht­lich geschütz­tes mit­glied­schaft­li­ches Recht, son­dern ein schuld­recht­li­cher Anspruch gegen einen Drit­ten, der dem Min­der­heits­ak­tio­när jeder­zeit ent­schä­di­gungs­los ent­zo­gen wer­den kön­ne. Mit dem Bör­sen­kurs sei der Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen nicht ver­gleich­bar, da er kein Markt­preis sei, son­dern der unter der regel­mä­ßig nicht hin­rei­chend gesi­cher­ten Prä­mis­se der ewi­gen Lauf­zeit des Unter­neh­mens­ver­trags ermit­tel­te Kapi­tal­wert der künf­ti­gen Zuflüsse.

Nach ande­rer Ansicht bestimmt der Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen den Min­dest­wert der Abfin­dung16. Der Min­der­heits­ak­tio­när sei für den Ver­lust sei­nes Unter­neh­mens­an­teils voll zu ent­schä­di­gen. Da die Aus­gleichs­zah­lun­gen wie die Divi­den­de Rechts­frucht der Mit­glied­schaft sei­en, müss­ten sie bei der Ent­schä­di­gung als Min­dest­wert berück­sich­tigt werden.

Der Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen nach § 304 AktG ist geeig­net, die Höhe der ange­mes­se­nen Bar­ab­fin­dung zu bestim­men, wenn der Unter­neh­mens­ver­trag zum nach § 327b Abs. 1 Satz 1 AktG maß­geb­li­chen Zeit­punkt bestand und von sei­nem Fort­be­stand aus­zu­ge­hen war. Die Dis­kon­tie­rung der Aus­gleichs­zah­lun­gen kann im Ein­zel­fall eine aus­sa­ge­kräf­ti­ge und geeig­ne­te Metho­de zur Ermitt­lung des Werts des Frucht­zie­hungs­rechts sein, der den Wert der Unter­neh­mens­be­tei­li­gung des Min­der­heits­ak­tio­närs markiert.

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Dass nach § 327b Abs. 1 Satz 1 AktG die Ver­hält­nis­se der Gesell­schaft im Zeit­punkt der Beschluss­fas­sung ihrer Haupt­ver­samm­lung über den Aus­schluss der Min­der­heits­ak­tio­nä­re zu berück­sich­ti­gen sind, schließt wegen des damit fest­ge­leg­ten Stich­tags nicht schon dem Wort­laut nach aus, die Abfin­dung nach dem Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen zu berech­nen. Obwohl der Unter­neh­mens­ver­trag, auf dem die Aus­gleichs­zah­lun­gen beru­hen, zu einem frü­he­ren Zeit­punkt abge­schlos­sen wor­den ist, gehört er gleich­wohl zu den Ver­hält­nis­sen der Gesell­schaft im nach § 327b Abs. 1 Satz 1 AktG maß­geb­li­chen Zeit­punkt der Beschluss­fas­sung der Haupt­ver­samm­lung über den Aus­schluss der Min­der­heits­ak­tio­nä­re, wenn er zu die­sem Zeit­punkt noch Bestand hat und von sei­nem Fort­be­stand aus­zu­ge­hen ist17. Denn der zum Zeit­punkt des Beschlus­ses über den Aus­schluss der Min­der­heits­ak­tio­nä­re bestehen­de Beherr­schungs- und Gewinn­ab­füh­rungs­ver­trag bestimmt bei anzu­neh­men­dem Fort­be­stand des Ver­trags auch dar­über hin­aus die Erträ­ge des Aktio­närs und kann des­halb zu den zum nach § 327b Abs. 1 Satz 1 AktG maß­geb­li­chen Bewer­tungs­stich­tag zu berück­sich­ti­gen­den Gesichts­punk­ten gehö­ren. Im Übri­gen ist als Aus­gleichs­zah­lung gemäß § 304 Abs. 2 Satz 1 AktG min­des­tens der Betrag zuzu­si­chern, der nach der bis­he­ri­gen Ertrags­la­ge der Gesell­schaft und ihren künf­ti­gen Ertrags­aus­sich­ten vor­aus­sicht­lich als durch­schnitt­li­cher Gewinn­an­teil an die Aktio­nä­re ver­teilt wer­den könn­te, so dass die Bemes­sung der Aus­gleichs­zah­lun­gen nach § 304 AktG gleich­falls am Wert des Unter­neh­mens unter Berück­sich­ti­gung sei­ner zukünf­ti­gen Ent­wick­lung ori­en­tiert ist18.

Der fes­te Aus­gleichs­an­spruch gemäß § 304 Abs. 1 Satz 1, Abs. 2 Satz 1 AktG tritt an die Stel­le der aus dem Bilanz­ge­winn aus­zu­schüt­ten­den Divi­den­de und bil­det das in der Aktie ver­kör­per­te Anteils­ei­gen­tum (Art. 14 Abs. 1 GG), wel­ches die mit­glied­schaft­li­che Stel­lung des Aktio­närs in der Gesell­schaft sowie ver­mö­gens­recht­li­che Ansprü­che ver­mit­telt7, nur teil­wei­se ab. In ver­mö­gens­recht­li­cher Hin­sicht umfasst die Betei­li­gung die Aus­sicht auf Divi­den­de und den Anteil an Ver­mö­gens­sub­stanz, auf den bei Auf­lö­sung und Liqui­da­ti­on ein Anspruch besteht8. Der Gleich­lauf zwi­schen dem Wert des ein­zel­nen Anteils und dem antei­li­gen Unter­neh­mens­wert ist auch dann gege­ben, wenn ein Beherr­schungs- und Gewinn­ab­füh­rungs­ver­trag geschlos­sen wur­de. Der Wert des Anteils des außen­ste­hen­den Min­der­heits­ak­tio­närs hat sich durch den Unter­neh­mens­ver­trag nicht voll­stän­dig vom Unter­neh­mens­wert abge­kop­pelt9.

Aus Sicht des aus­ge­schlos­se­nen Min­der­heits­ak­tio­närs bestim­men sich der Wert sei­ner Unter­neh­mens­be­tei­li­gung und damit die Ange­mes­sen­heit der Abfin­dung ande­rer­seits pri­mär durch die Erträ­ge, die er ohne Über­tra­gung der Akti­en auf den Haupt­ak­tio­när zukünf­tig tat­säch­lich erhal­ten hät­te. Wäh­rend der Lauf­zeit des Unter­neh­mens­ver­trags sind das die Aus­gleichs­zah­lun­gen nach § 304 AktG, wes­halb deren Wert bei der Bar­ab­fin­dung abzu­bil­den ist. Die Dis­kon­tie­rung der Aus­gleichs­zah­lun­gen kann eine aus­sa­ge­kräf­ti­ge und geeig­ne­te Metho­de sein, um den Wert des Frucht­zie­hungs­rechts der Min­der­heits­ak­tio­nä­re zu ermit­teln. Es wäre mit dem Pos­tu­lat der Ange­mes­sen­heit schwer­lich zu ver­ein­ba­ren, wenn dem Mehr­heits­ak­tio­när der Wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen anwüch­se, die er infol­ge des Aus­schlus­ses der Min­der­heits­ak­tio­nä­re erspart. Es ent­stün­de beim Mehr­heits­ak­tio­när, in des­sen allei­ni­gem Inter­es­se der Aus­schluss der Min­der­heits­ak­tio­nä­re erfolgt, eine Berei­che­rung, für die es kei­nen sach­li­chen Grund gibt.

Der Berück­sich­ti­gung des Bar­werts bei der Bestim­mung der ange­mes­se­nen Abfin­dung steht nicht ent­ge­gen, dass der Aus­gleichs­an­spruch kein wert­pa­pier­mä­ßig in der Aktie ver­kör­per­tes Mit­glied­schafts­recht ist, son­dern ein schuld­recht­li­cher Anspruch gegen das herr­schen­de Unter­neh­men auf Grund­la­ge des Unter­neh­mens­ver­trags19. Zwar geht der Aus­gleichs­an­spruch man­gels Ver­brie­fung nicht infol­ge rechts­ge­schäft­li­cher Über­tra­gung der Aktie auf den Erwer­ber über. Der Min­der­heits­ak­tio­när ver­liert jedoch infol­ge der Über­tra­gung der Aktie sei­ne Stel­lung als außen­ste­hen­der Aktio­när und damit den Anspruch auf die Garan­tie­di­vi­den­de, der beim Erwer­ber der Aktie, soweit die­ser außen­ste­hen­der Aktio­när ist, ori­gi­när ent­steht20. Der Ver­lust die­ser Ver­mö­gens­po­si­ti­on, der infol­ge des Aus­schlus­ses des Min­der­heits­ak­tio­närs unmit­tel­bar ein­tritt, ist auf­grund der ver­fas­sungs­recht­li­chen Vor­ga­be der vol­len wirt­schaft­li­chen Kom­pen­sa­ti­on für den Ver­lust der Unter­neh­mens­be­tei­li­gung6 in der Abfin­dung des Min­der­heits­ak­tio­närs abzu­bil­den. Da der Aus­gleichs­an­spruch aus § 304 AktG nur die Aus­sicht auf die Divi­den­de ersetzt, nicht aber den Anteil an Ver­mö­gens­sub­stanz, auf den bei Auf­lö­sung und Liqui­da­ti­on ein Anspruch bestün­de, der eben­falls Teil der in der Aktie ver­kör­per­ten von Art. 14 Abs. 1 GG geschütz­ten Ver­mö­gens­rech­te ist, stellt des­sen Bar­wert regel­mä­ßig nur den Min­dest­wert der Abfin­dung dar.

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Der Aus­gleichs­zah­lung kann nicht die ver­fas­sungs­recht­li­che Schutz­be­dürf­tig­keit abge­spro­chen, weil sie dem Aktio­när durch Been­di­gung des Unter­neh­mens­ver­trags kom­pen­sa­ti­ons­los ent­zo­gen wer­den könn­te19. Dem Min­der­heits­ak­tio­när kann der Anspruch auf die fes­te Aus­gleichs­zah­lung nicht ent­schä­di­gungs­los ent­zo­gen wer­den, da bei Been­di­gung des Unter­neh­mens­ver­trags an sei­ne Stel­le wie­der der Anspruch auf die unsi­che­re Divi­den­de tritt. Das ver­fas­sungs­recht­lich geschütz­te Ver­mö­gens­recht des Min­der­heits­ak­tio­närs ist das Frucht­zie­hungs­recht sowohl in Gestalt der aus dem Bilanz­ge­winn aus­zu­schüt­ten­den Divi­den­de als auch in Gestalt der ver­trag­lich zuge­sag­ten Aus­gleichs­zah­lun­gen wäh­rend des Bestands eines Unter­neh­mens­ver­trags. Etwas ande­res folgt auch nicht dar­aus, dass die Divi­den­de durch die abhän­gi­ge Akti­en­ge­sell­schaft und die Aus­gleichs­zah­lung vom beherr­schen­den Unter­neh­men geschul­det wird. Denn es ist auf das ver­fas­sungs­recht­lich geschütz­te Ver­mö­gens­recht des Min­der­heits­ak­tio­närs und nicht den Schuld­ner der jewei­li­gen Zah­lung abzu­stel­len. Eben­so wenig lässt sich ein­wen­den, dass weg­fal­len­de Divi­den­den­zah­lun­gen nicht neben dem Wert des Unter­neh­mens und dem Bör­sen­kurs zur Wert­ermitt­lung als Unter­gren­ze her­an­ge­zo­gen wer­den, wenn kein Gewinn­ab­füh­rungs­ver­trag besteht21. Die Situa­ti­on einer unsi­che­ren Divi­den­den­zah­lung ist nicht ver­gleich­bar mit dem nach § 304 Abs. 1 Satz 1, Abs. 2 Satz 1 AktG dem Min­der­heits­ak­tio­när fest zuge­si­cher­ten Betrag.

Der Unter­neh­mens­an­teils­wert­ermitt­lung durch Dis­kon­tie­rung der Aus­gleichs­zah­lun­gen bei Bar­ab­fin­dung steht wei­ter nicht ent­ge­gen, dass die Aus­gleichs­be­rech­ti­gung kei­ne auf ewig siche­re garan­tier­te Ren­di­te, son­dern ihrer Natur nach vor­über­ge­hend ist22. Schwie­rig­kei­ten bei der Pro­gno­se der Lauf­zeit des Unter­neh­mens­ver­trags und die dar­aus resul­tie­ren­den Unwäg­bar­kei­ten der Wert­be­rech­nung sind kei­ne Beson­der­hei­ten des kapi­ta­li­sier­ten Aus­gleichs. Jede Unter­neh­mens­wert­ermitt­lung beruht zu einem Groß­teil auf unsi­che­ren Pro­gno­sen, Annah­men und Schät­zun­gen. Erfor­der­lich ist im Ein­zel­fall eine Pro­gno­se der Lauf­zeit zum Bewer­tungs­stich­tag unter Abs­trak­ti­on der kon­kre­ten Struk­tur­maß­nah­me. Bei die­ser Pro­gno­se ist zu berück­sich­ti­gen, ob der Unter­neh­mens­ver­trag nur zeit­lich befris­tet oder auf unbe­stimm­te Zeit abge­schlos­sen ist, ob, wann und durch wen er künd­bar ist und schließ­lich, ob und wann mit Blick auf die wirt­schaft­li­chen Inter­es­sen der Betei­lig­ten eine Kün­di­gung zu erwar­ten gewe­sen wäre. Wenn die kon­kre­te Unter­neh­mens­pla­nung kei­ne Anhalts­punk­te für eine Ver­trags­be­en­di­gung bie­tet, kann die ewi­ge Lauf­zeit des Unter­neh­mens­ver­trags anzu­neh­men sein. Die ewi­ge Lauf­zeit des Unter­neh­mens­ver­trags ist zwar eine stark ver­ein­fach­te Annah­me. Ver­ein­fach­te Annah­men die­ser Art prä­gen aber die Unter­neh­mens­be­wer­tung ins­ge­samt. Auch bei der Ertrags­wert­me­tho­de nach dem IDW S1 2008 wird die Pro­gno­se der künf­ti­gen Erträ­ge nur für einen kur­zen Zeit­raum von drei bis fünf Jah­ren auf die kon­kre­te Unter­neh­mens­pla­nung und danach auf stark ver­ein­fach­te Annah­men gestützt. Das Risi­ko der Ver­trags­be­en­di­gung ist – wie ande­re aus der Orga­ni­sa­ti­ons­struk­tur der Gesell­schaft resul­tie­ren­den Risi­ken auch – im Rah­men des Risi­ko­zu­schlags für die Gesell­schaft bei der Ermitt­lung des Ver­ren­tungs­zins­sat­zes abzu­bil­den. Im Übri­gen muss die Lauf­zeit des Unter­neh­mens­ver­trags auch bei der Wert­ermitt­lung nach der Ertrags­wert­me­tho­de pro­gnos­ti­ziert wer­den, etwa um die künf­ti­ge Aus­schüt­tungs­quo­te, die wäh­rend der Dau­er des Unter­neh­mens­ver­trags 100 % betra­gen wird, schät­zen zu können.

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Abfindung in Teilzahlungen - und der Steuertarif

Die Aus­gleichs­zah­lun­gen sind auch nicht gene­rell unge­eig­net, den Wert der Unter­neh­mens­be­tei­li­gung abzu­bil­den23. Nach § 304 Abs. 2 Satz 1 AktG muss sich die Aus­gleichs­an­zah­lung an der bis­he­ri­gen Ertrags­la­ge und den künf­ti­gen Ertrags­aus­sich­ten der Gesell­schaft ori­en­tie­ren. Die Fest­le­gung der Aus­gleichs­zah­lun­gen erfolgt zwar natur­ge­mäß zu einem frü­he­ren Zeit­punkt als dem für die Abfin­dung nach § 327a Abs. 1 Satz 1 AktG maß­geb­li­chen Stich­tag. Das Stich­tags­prin­zip steht einer Berech­nung der Abfin­dung nach dem Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen aber nicht ent­ge­gen. Die Aus­gleichs­zah­lun­gen gehö­ren zu den Ver­hält­nis­sen der Gesell­schaft im maß­geb­li­chen Zeit­punkt, wenn der Unter­neh­mens­ver­trag zu die­sem Zeit­punkt Bestand hat und von sei­nem Fort­be­stand aus­zu­ge­hen ist24.

Durch die Berück­sich­ti­gung der Aus­gleichs­zah­lun­gen wird dem Min­der­heits­ak­tio­när auch nicht unan­ge­mes­sen das Risi­ko des Wert­ver­lusts sei­ner Unter­neh­mens­be­tei­li­gung abge­nom­men bzw. der Unter­neh­mens­wert zum Zeit­punkt des Abschlus­ses des Unter­neh­mens­ver­trags fest­ge­schrie­ben25. Ein Min­der­heits­ak­tio­när, der sich infol­ge sei­ner Ent­schei­dung, die Unter­neh­mens­be­tei­li­gung an dem beherrsch­ten Unter­neh­men zu hal­ten, die Chan­ce auf eine Wert­erhö­hung des Unter­neh­mens erhält, trägt als Kehr­sei­te auch das Risi­ko, nach der Been­di­gung des Unter­neh­mens­ver­trags an einem aus­ge­zehr­ten Unter­neh­men betei­ligt zu sein26. Die­ses Risi­ko der Blei­be­ent­schei­dung des Min­der­heits­ak­tio­närs rea­li­siert sich durch sei­nen Aus­schluss aus der Gesell­schaft aber nicht, da die Über­tra­gung der Akti­en auf das herr­schen­de Unter­neh­men den Unter­neh­mens­ver­trag nicht been­det27. Die Min­der­heits­ak­tio­nä­re ver­lie­ren infol­ge ihres Aus­schlus­ses nach § 327a AktG den Anspruch auf Aus­gleichs­zah­lun­gen, weil sie ihre Stel­lung als Min­der­heits­ak­tio­nä­re ver­lie­ren, wohin­ge­gen der Mehr­heits­ak­tio­när genau die­sen Betrag erspart. Vor dem Hin­ter­grund des ver­fas­sungs­recht­li­chen Gebots des „vol­len“ Aus­gleichs erfor­dert eine ange­mes­se­ne Abfin­dung, dass die Min­der­heits­ak­tio­nä­re min­des­tens den Betrag erhal­ten, den der Mehr­heits­ak­tio­när erspart. Das Risi­ko der Ver­trags­be­en­di­gung, das der Min­der­heits­ak­tio­när infol­ge sei­ner Ent­schei­dung nach dem Gewinn­ab­füh­rungs­ver­trag in der Gesell­schaft zu ver­blei­ben trägt, wird ihm nicht abge­nom­men, son­dern in dem Risi­ko­zu­schlag für die Gesell­schaft abge­bil­det und min­dert ent­spre­chend der kon­kre­ten Risi­ko­pro­gno­se die Zahlungsströme.

Die Unter­schie­de zwi­schen dem Bör­sen­wert, der regel­mä­ßig Unter­gren­ze der Abfin­dung ist, und dem Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen, schlie­ßen eben­falls nicht aus, den Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen bei der Bestim­mung der ange­mes­se­nen Abfin­dung zu berück­sich­ti­gen28. Der Bör­sen­kurs bil­det eine Unter­gren­ze, weil er – jeden­falls in einem funk­tio­nie­ren­den Markt – den Ver­kehrs­wert der Aktie wider­spie­gelt, also den Preis, den der Min­der­heits­ak­tio­när im Fal­le einer Deinves­ti­ti­ons­ent­schei­dung, die ihm durch sei­nen Aus­schluss aus der Gesell­schaft unmög­lich wird, auf dem Markt hät­te rea­li­sie­ren kön­nen. Der Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen ist zwar anders als der Bör­sen­kurs kein durch Ange­bot und Nach­fra­ge gebil­de­ter Preis der Unter­neh­mens­be­tei­li­gung, hat aber Ein­fluss auf die­sen. Denn der Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lung sichert dem Min­der­heits­ak­tio­när die regel­mä­ßig fes­te Aus­gleichs­zah­lung wäh­rend der Lauf­zeit des Ver­trags, § 304 Abs. 2 Satz 1 AktG. Auf einem funk­tio­nie­ren­den Markt wird die Höhe der Aus­gleichs­zah­lung bzw. deren Bar­wert den Preis der Aktie bestim­men, wenn sie die pro­gnos­ti­zier­ten künf­ti­gen Erträ­ge bzw. den antei­li­gen Ertrags­wert über­steigt. Inso­fern bestimmt der Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen die Höhe der Bar­ab­fin­dung, wenn er den Ver­kehrs­wert der Unter­neh­mens­be­tei­li­gung zutref­fend abbil­det29. Ob er den Ver­kehrs­wert zutref­fend abbil­det, ist eine Fra­ge des Ein­zel­falls, bei deren Beant­wor­tung zu berück­sich­ti­gen ist, dass ein Unter­neh­mens­ver­trag, der erheb­lich über dem Ertrags­wert lie­gen­de Aus­gleichs­zah­lun­gen gewährt, nicht dau­er­haft von Bestand sein wird. Für die vor­aus­sicht­li­che Dau­er des Unter­neh­mens­ver­trags ist der Wert der Betei­li­gung min­des­tens der Bar­wert der dem Min­der­heits­ak­tio­när im Rah­men des Unter­neh­mens­ver­trags ver­trag­lich zuge­sag­ten fes­ten Aus­gleichs­zah­lun­gen, auch wenn die­ser Wert den auf Grund­la­ge der pro­gnos­ti­zier­ten zukünf­ti­gen Erträ­ge ermit­tel­ten antei­li­gen Ertrags­wert übersteigt.

Der Berück­sich­ti­gung der Aus­gleichs­zah­lun­gen ste­hen schließ­lich mög­li­che Ver­zö­ge­run­gen des Spruch­ver­fah­rens, weil die­ses unter Umstän­den bis zum rechts­kräf­ti­gen Abschluss des die Ange­mes­sen­heit des Aus­gleichs­an­spruchs betref­fen­den Spruch­ver­fah­rens gemäß § 148 ZPO aus­zu­set­zen sein kann, nicht ent­ge­gen17. Die­ses Argu­ment kann ohne­hin nur bei einer gewis­sen zeit­li­chen Nähe zwi­schen dem Unter­neh­mens­ver­trag und der Über­tra­gung der Akti­en auf den Haupt­ak­tio­när Bedeu­tung erlan­gen. Auch etwai­ge Bewer­tungs­schwie­rig­kei­ten bei ande­ren Struk­tur­maß­nah­men, wie etwa einer Ver­schmel­zung mit meh­re­ren Ver­schmel­zungs­part­nern, ste­hen der Berück­sich­ti­gung des Bar­werts der Aus­gleichs­zah­lun­gen jeden­falls beim Aus­schluss von Min­der­heits­ak­tio­nä­ren nach § 327a AktG nicht ent­ge­gen17.

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Dies zugrun­de gelegt, ermit­telt sich im hier ent­schie­de­nen Fall die ange­mes­se­ne Abfin­dung vor­lie­gend aus dem Bar­wert der Aus­gleichs­zah­lun­gen. Die­ser beträgt 93, 30 € je Stamm­ak­tie und 93, 84 € je Vor­zugs­ak­tie und über­steigt damit den antei­li­gen Ertrags­wert und den umsatz­ge­wich­te­ten durch­schnitt­li­chen Bör­sen­wert drei Mona­te vor der öffent­li­chen Bekannt­ga­be des Aus­schlus­ses der Min­der­heits­ak­tio­nä­re. Unter Berück­sich­ti­gung der wei­te­ren Umstän­de führt das Abstel­len auf den Bar­wert zu einer ange­mes­se­nen Abfin­dung. Der Unter­neh­mens­ver­trag wur­de am 26.04.2004 für fünf Jah­re fest geschlos­sen und damit gut andert­halb Jah­re vor dem für die Bar­ab­fin­dung maß­geb­li­chen Zeit­punkt der Ent­schei­dung der Haupt­ver­samm­lung über den Aus­schluss der Min­der­heits­ak­tio­nä­re am 13./14.12.2005. Wäh­rend der fünf­jäh­ri­gen fes­ten Ver­trags­lauf­zeit konn­te die Antrags­geg­ne­rin sich ihren Pflich­ten zur Aus­gleichs­zah­lung nicht durch Been­di­gung des Unter­neh­mens­ver­trags ent­zie­hen. Umge­kehrt durf­ten sich die Min­der­heits­ak­tio­nä­re, die nach Abschluss des Unter­neh­mens­ver­trags in der Gesell­schaft ver­blie­ben sind, für die fes­te Ver­trags­lauf­zeit von fünf Jah­ren auf den Erhalt der Aus­gleichs­zah­lun­gen verlassen.

Der Zeit­raum der siche­ren Aus­gleichs­zah­lun­gen war zum maß­geb­li­chen Zeit­punkt des Aus­schlus­ses der Min­der­heits­ak­tio­nä­re län­ger als der Zeit­raum der kon­kre­ten Unter­neh­mens­pla­nun­gen der Antrags­geg­ne­rin. Die Detail­pla­nungs­pha­se der Antrags­geg­ne­rin umfass­te nach deren welt­weit ein­heit­li­chen Pla­nungs- und Con­trol­ling­sys­tem nur zwei Jah­re, wes­halb eine dar­über­hin­aus­ge­hen­de Pla­nung für die W. AG nicht exis­tier­te. Infol­ge­des­sen ist eine zum Zweck der Ertrags­wert­ermitt­lung über die­sen Zeit­raum hin­aus fort­ge­schrie­be­ne Pla­nungs­rech­nung kei­ne bes­se­re Schätz­grund­la­ge zur Ermitt­lung des Werts der Unter­neh­mens­be­tei­li­gung als die fes­ten Ausgleichszahlungen.

Bun­des­ge­richts­hof, Beschluss vom 15. Sep­tem­ber 2020 – II ZB 6/​20

  1. OLG Frank­furt a.M., Beschluss vom 20.11.2019 – 21 W 77/​14[]
  2. BGH, Beschluss vom 29.09.2015 – II ZB 23/​14, ZIP 2016, 110 Rn. 12; Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn. 14[]
  3. OLG Düs­sel­dorf, ZIP 2017, 521, 525; WM 2019, 1788, 1796[]
  4. OLG Mün­chen, ZIP 2007, 375, 377[]
  5. BGH, Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn. 30[]
  6. BGH, Beschluss vom 29.09.2015 – II ZB 23/​14, BGHZ 207, 114 Rn. 33; Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn. 22; BVerfGE 100, 289, 305 f.[][]
  7. BGH, Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn. 25; BVerfGE 100, 289, 305[][]
  8. BGH, Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn. 25; BVerfGE 14, 263, 285[][]
  9. BGH, Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn. 24, 26 mwN[][]
  10. BGH, Beschluss vom 29.09.2015 – II ZB 23/​14, BGHZ 207, 114 Rn. 12; Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn. 23; BVerfG, ZIP 2011, 171 Rn. 10[]
  11. BGH, Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn. 22 f.; BVerfGE 100, 289, 307[]
  12. BGH, Beschluss vom 29.09.2015 – II ZB 23/​14, BGHZ 207, 114 Rn. 14, 33[]
  13. BGH, Beschluss vom 29.09.2015 – II ZB 23/​14, BGHZ 207, 114 Rn. 34[]
  14. BGH, Urteil vom 16.09.2002 – II ZR 284/​01, BGHZ 152, 29, 35; Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn. 27[]
  15. OLG Düs­sel­dorf, WM 2019, 1788, 1796; ZIP 2017, 521, 524 f.; ZIP 2015, 1336, 1337 f.; ZIP 2012, 1713, 1714 f.; Beschluss vom 29.07.2009 – I‑26 W 1/​08 49 ff.; OLG Mün­chen, ZIP 2007, 372, 377; Schnor­bus in K. Schmidt/​Lutter, AktG, 4. Aufl., § 327b Rn. 6; Beck­OGK AktG/​Singhof, Stand: 1.07.2020, § 327b Rn. 5; Hüffer/​Koch, AktG, 14. Aufl., § 327b Rn. 5; Haber­sack in Emmerich/​Habersack, Akti­en- und GmbHKon­zern­recht, 9. Aufl., § 327b AktG Rn. 9a; Drin­kuth in Marsch-Bar­ner/­Schä­fer, Hand­buch bör­sen­no­tier­te AG, 4. Aufl., Rn. 62.38; Popp, WPg 2006, 436, 444 f.; Rieg­ger, Fest­schrift Pries­ter, 2007, S. 661, 672; Lut­ter­mann, EWiR 2007, 33, 34; Popp, AG 2010, 1, 8 ff.; Lau­ber, Das Ver­hält­nis des Aus­gleichs gemäß § 304 AktG zu den Abfin­dun­gen gemäß §§ 305, 327a AktG, 2013, S. 459; Bungert/​Rogier, EWiR 2016, 293, 294; Sing­hof, DB 2016, 1185, 1186 f.; Popp, Der Kon­zern 2017, 224, 227 ff.; Schnor­bus, ZHR 181 (2017), 902, 913 ff.; Sla­vik, EWiR 2017, 363, 364; Was­mann, DB 2017, 1433, 1434 ff.; Was­mann, DB 2018, 3042, 3043[]
  16. OLG Frank­furt, ZIP 2016, 918, 920 f.; OLG Stutt­gart, Beschluss vom 14.09.2011 – 20 W 7/​08 80 ff.; AG 2010, 510, 513; MünchKommAktG/​Grunewald, 5. Aufl., § 327b Rn. 13; Zie­mons in Ziemons/​Binnewies, Hand­buch Akti­en­ge­sell­schaft, 85. Lfg., Stand: Juni 2020 Rn. 13.42; Wilsing/​Paul in Henssler/​Strohn, GesR, 4. Aufl., § 237b AktG Rn. 4; Höl­ter­s/­Mül­ler-Micha­els, AktG, 3. Aufl., § 237b Rn. 7; MünchHdbGe­sR IV/​Austmann, 5. Aufl., § 75 Rn. 98; Groß­feld, Recht der Unter­neh­mens­be­wer­tung, 9. Aufl., S. 34 Rn. 103; Hen­ge­ler, Fest­schrift Möh­ring, 1975, S.198, 218 f.; Teb­ben, AG 2003, 600, 606 ff.; Win­ter, EWiR 2006, 417, 418; Ley­en­de­cker, NZG 2010, 927 f.; Bödeker/​Fink, NZG 2011, 816, 818; Goslar/​Witte, EWiR 2015, 101, 102; Ruiz de Vargas/​Schenk, AG 2016, 354, 358; J. Schmidt, WuB 2016, 493, 496; Schüp­pen, ZIP 2016, 1413, 1419; Lorenz, GWR 2016, 163; Höl­ken, juris­PR-InsR 10/​2016 Anm. 2; Mül­ler-Micha­els, BB 2017, 498; wei­ter­ge­hend für allei­ni­ge Maß­geb­lich­keit des Bar­werts der Aus­gleichs­zah­lun­gen vor­mals OLG Frank­furt, NZG 2010, 664, 665; ZIP 2014, 2439, 2440 f.; bei Ver­schmel­zung KG, NZG 2003, 644 f.[]
  17. aA OLG Düs­sel­dorf, ZIP 2017, 521, 525[][][]
  18. BGH, Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn.20 mwN[]
  19. aA OLG Düs­sel­dorf, ZIP 2017, 521, 525 f.[][]
  20. BGH, Urteil vom 08.05.2006 – II ZR 27/​05, BGHZ 167, 299 Rn. 17 ff.[]
  21. so aber OLG Düs­sel­dorf, ZIP 2017, 521, 526[]
  22. aA OLG Düs­sel­dorf, ZIP 2017, 521, 524[]
  23. aA OLG Düs­sel­dorf, ZIP 2017, 521, 523 f.; OLG Mün­chen, ZIP 2007, 375, 376 f.[]
  24. BGH, Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn.20[]
  25. aA OLG Düs­sel­dorf, ZIP 2017, 521, 525; OLG Mün­chen, ZIP 2007, 375, 377[]
  26. BGH, Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn. 27[]
  27. BGH, Urteil vom 19.04.2011 – II ZR 237/​09, BGHZ 189, 261 Rn. 18; Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn. 29[]
  28. aA OLG Düs­sel­dorf, ZIP 2017, 521, 525; OLG Mün­chen, ZIP 2007, 375, 376[]
  29. vgl. BGH, Beschluss vom 12.01.2016 – II ZB 25/​14, BGHZ 208, 265 Rn. 30[]