Schät­zung des Ver­kehrs­wer­tes des Akti­en­ei­gen­tums in Spruch­ver­fah­ren

Ergibt sich aus einem gericht­lich ein­ge­hol­ten Sach­ver­stän­di­gen­gut­ach­ten, dass die Pla­nung des Vor­stands nicht auf zutref­fen­den Infor­ma­tio­nen und dar­an ori­en­tier­ten, rea­lis­ti­schen Annah­men beruht oder nicht in sich wider­spruchs­frei ist und des­halb Plan­an­pas­sun­gen erfor­der­lich sind, kann das Gericht im Rah­men der Prü­fung, ob der Abfin­dungs­be­trag bei einem Squee­ze-out ange­mes­sen ist, bei der Schät­zung des Unter­neh­mens­wer­tes sowohl Abwei­chun­gen von der Pla­nung des Vor­stands zu Guns­ten als auch Abwei­chun­gen zu Unguns­ten der Antrag­stel­ler berück­sich­ti­gen. Unzu­läs­sig wäre es nur, die Abfin­dungs­hö­he zu Las­ten der Antrag­stel­ler nach unten zu kor­ri­gie­ren.

Schät­zung des Ver­kehrs­wer­tes des Akti­en­ei­gen­tums in Spruch­ver­fah­ren

Die Antrag­stel­ler haben kei­nen Anspruch dar­auf, dass zur Berech­nung ihres Aus­gleichs von ihnen für nach­tei­lig gehal­te­ne, nicht bewer­tungs­an­lass­be­zo­ge­ne unter­neh­me­ri­sche Ent­schei­dun­gen fik­tiv kor­ri­giert wer­den, um zu einem höhe­ren Aus­gleich zu gelan­gen.

Bei der Betrach­tung des Bör­sen­kur­ses ist der nach Umsatz gewich­te­te Durch­schnitts­kurs inner­halb einer drei­mo­na­ti­gen Refe­renz­pe­ri­ode vor der Bekannt­ma­chung der Struk­tur­maß­nah­me maß­geb­lich, wobei es dar­auf ankommt, wann die Ankün­di­gung der Struk­tur­maß­nah­me und damit die Ver­än­de­rung der Markt­er­war­tung tat­säch­lich erfolg­te, nicht wann sie hät­te erfol­gen müs­sen.

Die Min­der­heits­ak­tio­nä­re, deren Akti­en auf die Mehr­heits­ak­tio­nä­rin über­tra­gen wur­den (übri­ge Aktio­nä­re), haben nach § 327 a Abs. 1 AktG einen Anspruch auf eine ange­mes­se­ne Bar­ab­fin­dung. Das Gericht hat nach § 327 f AktG dann die zu gewäh­ren­de ange­mes­se­ne Bar­ab­fin­dung zu bestim­men, wenn die ange­bo­te­ne Abfin­dung nicht ange­mes­sen ist.

Ob die Abfin­dung ange­mes­sen ist, ist eine Rechts­fra­ge, die von dem Gericht zu beant­wor­ten ist 1. Unan­ge­mes­sen ist die ange­bo­te­ne Abfin­dung, wenn sie den übri­gen Aktio­nä­ren kei­ne vol­le Ent­schä­di­gung für den Ver­lust ihres Akti­en­ei­gen­tums bie­tet 2. Die ange­bo­te­ne Abfin­dung muss des­halb dem Ver­kehrs­wert ent­spre­chen 3.

Zur Ermitt­lung des Ver­kehrs­wer­tes der Aktie gibt es weder eine als ein­zig rich­tig aner­kann­te Metho­de noch ist eine der gebräuch­li­chen Metho­den in der Wirt­schafts­wis­sen­schaft unum­strit­ten. Viel­mehr wird über jede der mög­li­chen Bewer­tungs­me­tho­den und über eine Viel­zahl metho­di­scher Ein­zel­fra­gen, die sich bei der Anwen­dung der unter­schied­li­chen Bewer­tungs­me­tho­den stel­len, kon­tro­vers dis­ku­tiert. Die Wert­ermitt­lung nach den ver­schie­de­nen Bewer­tungs­me­tho­den wie auch Ent­schei­dun­gen über metho­di­sche Ein­zel­fra­gen inner­halb einer Metho­de wer­den regel­mä­ßig zu unter­schied­li­chen Bewer­tungs­er­geb­nis­sen füh­ren 4.

Der Ver­kehrs­wert des Akti­en­ei­gen­tums ist vom Gericht des­halb im Wege der Schät­zung ent­spre­chend § 287 Abs. 2 ZPO zu ermit­teln 5.

Die Grund­la­gen der Schät­zung müs­sen im Spruch­ver­fah­ren zwar metho­den­sau­ber, aber mit ver­fah­rens­öko­no­misch ver­tret­ba­rem Auf­wand geschaf­fen wer­den 6. Der rich­ter­li­chen Über­zeu­gungs­bil­dung sind bei einer Schät­zung nach § 287 ZPO nicht die Beweis­an­for­de­run­gen des § 286 ZPO zu Grun­de zu legen, viel­mehr hat das Gericht nach frei­er Über­zeu­gung über die Bewer­tung zu ent­schei­den und es steht zudem in sei­nem Ermes­sen, inwie­weit es eine Beweis­auf­nah­me anord­net 1. Eine Schät­zung, die man­gels greif­ba­rer Anhalts­punk­te völ­lig in der Luft hän­gen wür­de, ist aller­dings unzu­läs­sig 7.

Das Gericht ist im Rah­men sei­ner Schät­zung des Ver­kehrs­wer­tes des Akti­en­ei­gen­tums nicht gehal­ten, dar­über zu ent­schei­den, wel­che Metho­de der Unter­neh­mens­be­wer­tung und wel­che metho­di­sche Ein­zel­ent­schei­dung inner­halb einer Bewer­tungs­me­tho­de rich­tig sind. Viel­mehr kön­nen Grund­la­ge der Schät­zung des Anteils­werts durch das Gericht alle Wert­ermitt­lun­gen sein, die auf in der Wirt­schafts­wis­sen­schaft aner­kann­ten und in der Bewer­tungs­pra­xis gebräuch­li­chen Bewer­tungs­me­tho­den sowie metho­di­schen Ein­zel­fall­ent­schei­dun­gen beru­hen, auch wenn die­se in der wis­sen­schaft­li­chen Dis­kus­si­on nicht ein­hel­lig ver­tre­ten wer­den 8.

Dies ent­spricht auch der Recht­spre­chung des Bun­des­ver­fas­sungs­ge­richts, nach des­sen Auf­fas­sung die Ver­wen­dung von Metho­den, die in der Finanz- und Ver­si­che­rungs­wirt­schaft zum Zeit­punkt der Vor­nah­me der Unter­neh­mens­be­wer­tung gebräuch­lich und aner­kannt waren, für die Ermitt­lung des Unter­neh­mens­werts grund­sätz­lich ver­fas­sungs­recht­lich unbe­denk­lich sind. Dass eine Metho­de in der Wirt­schafts­wis­sen­schaft dis­ku­tiert wer­de und mög­li­cher­wei­se heu­te (Zeit­punkt der Ent­schei­dung) nicht mehr als Metho­de ange­wen­det wür­de, ände­re dar­an nichts 9.

Grund­la­ge der Schät­zung des Gerichts kön­nen dem­nach vom Grund­satz her sowohl Wert­ermitt­lun­gen basie­rend auf fun­da­men­tal­ana­ly­ti­schen Wert­ermitt­lungs­me­tho­den wie das Ertrags­wert­ver­fah­ren als auch auf markt­ori­en­tier­ten Metho­den wie eine Ori­en­tie­rung an Bör­sen­kur­sen sein. Ent­schei­dend ist, dass die jewei­li­ge Metho­de in der Wirt­schafts­wis­sen­schaft aner­kannt und in der Pra­xis gebräuch­lich ist 4.

Als aner­kannt und gebräuch­lich in die­sem Sin­ne ist der­zeit nicht nur, aber jeden­falls auch das anzu­se­hen, was von dem Insti­tut der Wirt­schafts­prü­fer (IDW) in dem Stan­dard IDW S 1 sowie in sons­ti­gen Ver­laut­ba­run­gen des Fach­aus­schus­ses für Unter­neh­mens­be­wer­tung und Betriebs­wirt­schaft (FAUB) ver­tre­ten wird. Die Ver­laut­ba­run­gen des IDW stel­len eine aner­kann­te Exper­ten­auf­fas­sung dar und bil­den als sol­che Exper­ten­auf­fas­sung eine Erkennt­nis­quel­le für das metho­disch zutref­fen­de Vor­ge­hen bei der fun­da­men­tal­ana­ly­ti­schen Ermitt­lung des Unter­neh­mens­wer­tes 10. Dabei wird nicht ver­kannt, dass die Vor­ga­ben des IDW S 1 und die sons­ti­gen Ver­laut­ba­run­gen des IDW kei­ne Rechts­sät­ze sind, weil ihnen die nor­ma­ti­ve Ver­bind­lich­keit fehlt, da zum einen das IDW eine pri­va­te Insti­tu­ti­on ohne Rechts­set­zungs­be­fug­nis­se ist und es sich zum ande­ren um all­ge­mei­ne Erfah­rungs­sät­ze han­delt, die auf Grund fach­li­cher Erfah­run­gen gebil­det wer­den und somit vor allem auch einem dyna­mi­schen Pro­zess unter­lie­gen. Ent­schei­dend ist frei­lich, dass die Ver­laut­ba­run­gen des IDW – trotz aller dage­gen im All­ge­mei­nen oder in Ein­zel­fra­gen vor­ge­brach­ten Kri­tik – von dem Berufs­stand der Wirt­schafts­prü­fer aner­kannt sind und bei Unter­neh­mens­be­wer­tun­gen in der Pra­xis ganz über­wie­gend beach­tet wer­den 11. Sie leis­ten somit einen erheb­li­chen Bei­trag dazu, die Gleich­mä­ßig­keit und Kon­ti­nui­tät der Unter­neh­mens­be­wer­tung im Rah­men der fun­da­men­tal­ana­ly­ti­schen Bewer­tungs­me­tho­den zu sichern, was zugleich zur Kon­ti­nui­tät der Recht­spre­chung führt, soweit die­se Metho­den zur Schät­zung des Unter­neh­mens­wer­tes in Spruch­ver­fah­ren her­an­ge­zo­gen wer­den.

Das Bewer­tungs­gut­ach­ten, der Bericht der sach­ver­stän­di­gen Prü­fe­rin sowie gege­be­nen­falls ein gericht­li­ches Sach­ver­stän­di­gen­gut­ach­ten bie­ten nach den obi­gen Aus­füh­run­gen jeden­falls dann eine hin­rei­chen­de Schätz­grund­la­ge, wenn die dor­ti­ge Unter­neh­mens­be­wer­tung auf in der Wirt­schafts­wis­sen­schaft aner­kann­ten und in der Bewer­tungs­pra­xis gebräuch­li­chen Metho­den beruht.

Letzt­lich dahin­ge­stellt blei­ben kann die in Lite­ra­tur und Recht­spre­chung umstrit­te­ne Fra­ge, ob der gericht­li­chen Schät­zung eine Begut­ach­tung zu Grun­de gelegt wer­den kann oder sogar muss, die die im Bewer­tungs­stich­tag aktu­el­len Emp­feh­lun­gen des IDW S 1 berück­sich­tigt, oder ob der gericht­li­chen Schät­zung jeweils nur die im Zeit­punkt der Ent­schei­dung aktu­ells­te Fas­sung der IDW S 1 zu Grun­de zu legen ist. Die ange­bo­te­ne Abfin­dung ist sowohl bei Anwen­dung des im Bewer­tungs­stich­tag gel­ten­den IDW S 1 2000 als auch bei Anwen­dung von IDW S 1 2005 ange­mes­sen, wie das Land­ge­richt zutref­fend fest­ge­stellt hat. Die Anwen­dung der der­zeit aktu­el­len Fas­sung IDW S 1 2008 schei­det schon des­halb aus, weil die­se der Anpas­sung an die zum Bewer­tungs­tich­tag nicht rele­van­te Unter­neh­mens­steu­er­re­form 2008 dien­te.

Auch im Übri­gen ent­spre­chen die Unter­neh­mens­be­wer­tun­gen einem in der Wirt­schafts­wis­sen­schaft aner­kann­ten und in der betriebs­wirt­schaft­li­chen Pra­xis gebräuch­li­chen Vor­ge­hen.

Dem­nach sind nach der Ertrags­wert­me­tho­de die den Aktio­nä­ren künf­tig zuflie­ßen­den Erträ­ge der TDS zu schät­zen und jeweils mit dem Kapi­ta­li­sie­rungs­zins­satz abzu­zin­sen sowie um Son­der­wer­te zu ergän­zen.

Die Ermitt­lung der zukünf­ti­gen Ergeb­nis­se erfolgt in dem all­ge­mein aner­kann­ten und gebräuch­li­chen Pha­sen­mo­dell. Hier­nach wird zwi­schen der Detail­pla­nungs­pha­se und der Pha­se der ewi­gen Ren­te unter­schie­den. In der Detail­pla­nungs­pha­se wer­den die finan­zi­el­len Über­schüs­se in ihren ein­zel­nen Kom­po­nen­ten in der Regel jah­res­wei­se detail­liert geplant bzw. geschätzt, beru­hend auf den in der Regel hin­rei­chend detail­lier­ten Pla­nungs­rech­nun­gen des Unter­neh­mens, wäh­rend in der Pha­se der ewi­gen Ren­te eine pau­scha­le Wei­ter­ent­wick­lung der finan­zi­el­len Über­schüs­se erfolgt 12.

Die den Anteils­eig­nern künf­tig zuflie­ßen­den Erträ­ge des betriebs­not­wen­di­gen Ver­mö­gens der AG bestim­men sich grund­sätz­lich nach der Unter­neh­mens­pla­nung.

Bei der gericht­li­chen Über­prü­fung der in der Unter­neh­mens­pla­nung ange­setz­ten Erträ­ge im Spruch­ver­fah­ren ist dem Umstand Rech­nung zu tra­gen, dass es sich nur um Schät­zun­gen han­delt, die auf Pro­gno­sen über künf­ti­ge Ent­wick­lun­gen grün­den, von denen es nicht nur eine rich­ti­ge gibt und die im sel­tens­ten Fall auch so wie vor­her­ge­sagt ein­tref­fen 13. Pla­nun­gen und Pro­gno­sen sind in ers­ter Linie ein Ergeb­nis der jewei­li­gen unter­neh­me­ri­schen Ent­schei­dung der für die Geschäfts­füh­rung ver­ant­wort­li­chen Per­so­nen. Die­se Ent­schei­dun­gen haben auf zutref­fen­den Infor­ma­tio­nen und dar­an ori­en­tier­ten, rea­lis­ti­schen Annah­men zu beru­hen; sie dür­fen zudem nicht in sich wider­sprüch­lich sein. Kann die Geschäfts­füh­rung auf die­ser Grund­la­ge ver­nünf­ti­ger­wei­se anneh­men, ihre Pla­nung sei rea­lis­tisch, darf ihre Annah­me nicht durch ande­re – letzt­lich eben­falls nur ver­tret­ba­re – Annah­men des Gut­ach­ters bzw. Gerichts ersetzt wer­den 14.

Es sind sowohl Abwei­chun­gen von der Pla­nung des Vor­stands zu Guns­ten als auch Abwei­chun­gen zu Unguns­ten der Aktio­nä­re zu berück­sich­ti­gen, sofern die Pla­nung nicht in oben genann­tem Sin­ne ver­tret­bar war. Zu Unrecht sind eini­ge Antrag­stel­ler und der gemein­sa­me Ver­tre­ter der Auf­fas­sung, dass Abwei­chun­gen zu Las­ten der Antrag­stel­ler nicht berück­sich­tigt wer­den dürf­ten und die Antrags­geg­ne­rin an ihrer Pla­nung fest­zu­hal­ten sei. Bei Spruch­ver­fah­ren han­delt es sich um Ver­fah­ren der frei­wil­li­gen Gerichts­bar­keit, für die grund­sätz­lich der Amts­er­mitt­lungs­grund­satz gilt. Zwar ist die­ser unter Gel­tung des Spruch­ge­set­zes durch die Begrün­dungs­pflicht in § 4 Abs. 2 SpruchG sowie durch den Ver­weis auf § 138 ZPO in § 8 Abs. 3 SpruchG ein­ge­schränkt. Die­se Ein­schrän­kun­gen füh­ren ins­be­son­de­re dazu, dass das Gericht bei unbe­strit­te­nem Vor­trag von Amts­er­mitt­lun­gen abse­hen kann. Wenn aber wie hier im Rah­men einer sach­ver­stän­di­gen Prü­fung wei­te­re, von den Par­tei­en nicht ange­spro­che­ne Gesichts­punk­te erkannt wer­den, die die bis­he­ri­ge Bewer­tung punk­tu­ell nicht als plau­si­bel erschei­nen las­sen, hat das Gericht die­se bei sei­ner Schät­zung des Unter­neh­mens­wer­tes zu berück­sich­ti­gen. Auf eine nicht ver­tret­ba­re Bewer­tung kann das Gericht sei­ne Schät­zung nicht stüt­zen, da die­se kei­ne geeig­ne­te Grund­la­ge für die Schät­zung im Sin­ne von § 287 Abs. 2 ZPO dar­stellt. Dies gilt sowohl bei Abwei­chun­gen, die sich zu Guns­ten als auch bei Abwei­chun­gen, die sich zu Las­ten der Antrag­stel­ler aus­wir­ken. Unzu­läs­sig wäre es nur, im Spruch­ver­fah­ren die Abfin­dung zu Las­ten der Antrag­stel­ler nach unten zu kor­ri­gie­ren. Die Berück­sich­ti­gung auch von nach­tei­li­gen Abwei­chun­gen im Rah­men der Schät­zung des Unter­neh­mens­wer­tes führt aber nicht zu einer unzu­läs­si­gen Kor­rek­tur des Abfin­dungs­be­trags zu Las­ten der Antrag­stel­ler, son­dern nur zur Ermitt­lung einer taug­li­chen Schätz­grund­la­ge, die allein dazu dient, zu prü­fen, ob das Gericht die Abfin­dung nach oben zu kor­ri­gie­ren hat.

Ober­lan­des­ge­richt Stutt­gart, Beschluss vom 24. Juli 2013 – 20 W 2/​12

  1. vgl. Dre­scher in Spindler/​Stilz, AktG, 2. Aufl., § 8 SpruchG Rz. 4[][]
  2. BVerfGE 14, 263, 283 ff. – "Feld­müh­le"[]
  3. BVerfGE 100, 289, 305 ff. – "DAT/​Altana"[]
  4. vgl. OLG Stutt­gart, Beschluss vom 05.06.2013 – 20 W 6/​10[][]
  5. BGHZ 147, 108, 116 – "DAT/​Altana"[]
  6. vgl. Stilz in Fest­schrift Goet­te, 2011, 529, 540[]
  7. vgl. zum Spruch­ver­fah­ren OLG Frank­furt, AG 2007, 449, juris Rz. 16; OLG Stutt­gart, ZIP 2012, 133, juris Rz.205; Stilz in Fest­schrift Goet­te, 2011, 529, 540; Prüt­ting in Mün­che­ner Kom­men­tar ZPO, 4. Aufl., § 287 Rz. 14; Foers­te in Musielak, ZPO, 9. Aufl., § 287 Rz. 8[]
  8. vgl. OLG Stutt­gart, Beschluss vom 05.06.2013, 20 W 6/​10[]
  9. BVerfG, AG 2007, 697[]
  10. vgl. OLG Stutt­gart AG 2011, 420; OLG Stutt­gart, ZIP 2012, 133[]
  11. vgl. Stilz in Fest­schrift Mai­län­der, 2006, S. 423, 436[]
  12. vgl. WP-Hand­buch 2008, Band II, Rz. 156 ff.[]
  13. vgl. OLG Stutt­gart, ZIP 2010, 274[]
  14. vgl. OLG Stutt­gart, ZIP 2008, 883; OLG Stutt­gart, NZG 2007, 112; OLG Stutt­gart, AG 2010, 510; OLG Stutt­gart, ZIP 2012, 133[]