Der „drit­te Bör­sen­gang“ der Tele­kom – und das KapMuG-Musterverfahren

Der Bun­des­ge­richts­hof hat in dem Mus­ter­ver­fah­ren zum „drit­ten Bör­sen­gang“ der Deut­sche Tele­kom AG auf die Rechts­be­schwer­den der Mus­ter­klä­ger wie der Deut­schen Tele­kom den Mus­ter­ent­scheid des Ober­lan­des­ge­richts Frank­furt am Main vom 30. Novem­ber 20161 teil­wei­se auf­ge­ho­ben und das Ver­fah­ren an das Ober­lan­des­ge­richt Frank­furt zurückverwiesen.

Der „drit­te Bör­sen­gang“ der Tele­kom – und das KapMuG-Musterverfahren

Wäh­rend die Aus­füh­run­gen des Ober­lan­des­ge­richts zur Fra­ge der Ursäch­lich­keit des feh­ler­haf­ten Pro­spekts für den Akti­en­er­werb und zum Ver­schul­den der Mus­ter­be­klag­ten der recht­li­chen Prü­fung im Wesent­li­chen stand­hiel­ten, ist die Sache zur Fra­ge, ob der im Pro­spekt unrich­tig dar­ge­stell­te Sach­ver­halt auch zu einer Min­de­rung des Bör­sen­prei­ses bei­getra­gen hat, unter teil­wei­ser Auf­he­bung des Mus­ter­ent­scheids an das Ober­lan­des­ge­richt Frank­furt zurück­ver­wie­sen wor­den. Hier­zu wird das Ober­lan­des­ge­richt nun­mehr durch Ein­ho­lung eines Sach­ver­stän­di­gen­gut­ach­tens am zutref­fen­den recht­li­chen Maß­stab aus­ge­rich­te­te Fest­stel­lun­gen zu tref­fen haben. 

Das Kapi­tal­an­le­ger-Mus­ter­ver­fah­ren betrifft die Haf­tung der Deut­schen Tele­kom AG auf­grund des anläss­lich des soge­nann­ten „drit­ten Bör­sen­gan­ges“ her­aus­ge­ge­be­nen Ver­kaufs­pro­spek­tes. Im Jahr 2000 bot die Mus­ter­be­klag­te auf Grund­la­ge die­ses Pro­spekts 230 Mil­lio­nen bereits zum Bör­sen­han­del zuge­las­se­ner Stück­ak­ti­en aus dem Bestand der Kre­dit­an­stalt für Wie­der­auf­bau (KfW) öffent­lich zum Ver­kauf an. Im Pro­spekt ist aus­ge­führt, dass die Mus­ter­be­klag­te im Jahr 1999 auf Grund des kon­zern­in­ter­nen Ver­kaufs ihrer Antei­le an einem US-ame­ri­ka­ni­schen Tele­kom­mu­ni­ka­ti­ons­un­ter­neh­men einen Buch­ge­winn von 8,2 Mrd. € rea­li­sie­ren konn­te. Tat­säch­lich hat­te die Mus­ter­be­klag­te die Akti­en an die­sem Tele­kom­mu­ni­ka­ti­ons­un­ter­neh­men jedoch nicht ver­kauft, son­dern im Wege der Sach­ein­la­ge auf eine 100%ige Kon­zern­toch­ter über­tra­gen (sog. Umhän­gung). Infol­ge der Umhän­gung trug die Mus­ter­be­klag­te wei­ter das vol­le Risi­ko des Kurs­ver­lus­tes der Akti­en und ein damit ver­bun­de­nes divi­den­den­re­le­van­tes Abschrei­bungs­ri­si­ko. Tat­säch­lich erlit­ten die Akti­en ab Juli 2000 einen erheb­li­chen Wert­ver­lust. Auch der Kurs der Akti­en der Mus­ter­be­klag­ten fiel bis Ende des Jah­res 2000 deut­lich ab. Im Ein­zel­ab­schluss der Mus­ter­be­klag­ten zum 31. Dezem­ber 2000 wur­de eine Abschrei­bung des Betei­li­gungs­buch­werts der 100%igen Kon­zern­toch­ter in Höhe von 6,653 Mrd € vor­ge­nom­men und ein nega­ti­ves Ergeb­nis vor Steu­ern in Höhe von – 3,1 Mrd. € bekannt­ge­ge­ben. Ab dem Jahr 2001 kam es zu zahl­rei­chen Kla­gen gegen die Deut­sche Tele­kom AG, die KfW, die Bun­des­re­pu­blik Deutsch­land und einen Teil der Konsortialbanken. 

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Der Bun­des­ge­richts­hof hat­te bereits mit Beschluss vom 21. Okto­ber 20142 anders als das Ober­lan­des­ge­richt Frank­furt am Main einen Pro­spekt­feh­ler hin­sicht­lich der Dar­stel­lung der Umhän­gung im Pro­spekt bejaht und die Sache zur erneu­ten Ver­hand­lung und Ent­schei­dung bezüg­lich der offe­nen Ver­schul­dens- und Kau­sa­li­täts­fra­gen an das Ober­lan­des­ge­richt zurück­ver­wie­sen. Mit dem nun­mehr ange­grif­fe­nen Mus­ter­ent­scheid vom 30. Novem­ber 2016 hat das Ober­lan­des­ge­richt zu Guns­ten der Mus­ter­klä­ger­sei­te (d.h. der Anle­ger) und zu Las­ten der Mus­ter­be­klag­ten (der Deut­sche Tele­kom AG) u.a. fest­ge­stellt, dass die Deut­sche Tele­kom schuld­haft gehan­delt bzw. die­se die Ver­schul­dens­ver­mu­tung nicht wider­legt habe (§ 46 Abs.1 BörsG aF). Es hat fer­ner fest­ge­stellt, dass der im Pro­spekt unrich­tig dar­ge­stell­te Sach­ver­halt zu einer Min­de­rung des Bör­sen­prei­ses bei­getra­gen habe (§ 46 Abs. 2 Nr. 2 aF). Zu Las­ten der Mus­ter­klä­ger­sei­te hat es u.a. die begehr­te Fest­stel­lung, dass der Erwerb der Akti­en auf­grund des feh­ler­haf­ten Pro­spekts erfolgt sei (§ 46 Abs. 2 Nr. 1 BörsG aF), nicht getrof­fen, weil dies indi­vi­du­ell in den Aus­gangs­ver­fah­ren zu klä­ren sei. Hier­ge­gen und gegen eine Viel­zahl wei­te­rer Tei­le des Mus­ter­ent­scheids zu ein­zel­nen Ver­schul­dens- und Kau­sa­li­täts­fra­gen rich­ten sich die wech­sel­sei­ti­gen Rechts­be­schwer­den der Mus­ter­klä­ger­sei­te und der Musterbeklagten. 

Der Bun­des­ge­richts­hof hat nun die die Bör­sen­preis­min­de­rung (§ 46 Abs. 2 Nr. 2 BörsG aF) betref­fen­den Tei­le des Mus­ter­ent­scheids auf­ge­ho­ben und die Sache inso­weit zur erneu­ten Ver­hand­lung und Ent­schei­dung an das Ober­lan­des­ge­richt zurück­ver­wie­sen, wel­ches nun­mehr durch Ein­ho­lung eines Sach­ver­stän­di­gen­gut­ach­tens wei­te­re Fest­stel­lun­gen zur Ursäch­lich­keit der Bör­sen­preis­min­de­rung zu tref­fen haben wird. Dem­ge­gen­über hal­ten die Aus­füh­run­gen des Ober­lan­des­ge­richts zum Ver­schul­den der Mus­ter­be­klag­ten (§ 46 Abs. 1 BörsG aF) und zur indi­vi­du­ell in den Aus­gangs­ver­fah­ren zu klä­ren­den Ursäch­lich­keit des Pro­spekts für den Akti­en­er­werb (§ 46 Abs. 2 Nr. 1 BörsG aF) der recht­li­chen Über­prü­fung im Wesent­li­chen stand. Hin­sicht­lich einer Viel­zahl wei­te­rer Streit­punk­te, auf die es unter Zugrund­le­gung der jetzt geklär­ten recht­li­chen Maß­stä­be nicht oder nicht mehr ankommt, hat der Senat den Vor­la­ge­be­schluss des Land­ge­richts Frank­furt am Main nebst Erwei­te­rungs­be­schlüs­sen unter Auf­he­bung des Mus­ter­ent­scheids für gegen­stands­los erklärt. 

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Die Aus­füh­run­gen des Ober­lan­des­ge­richts Frank­furt zur haf­tungs­aus­fül­len­den Kau­sa­li­tät nach § 46 Abs. 2 Nr. 2 BörsG aF sind nach Ansicht des Bun­des­ge­richts­hofs in zwei­fa­cher Hin­sicht rechts­feh­ler­haft. Zum einen hat es zu Unrecht ange­nom­men, es sei ent­schei­dend, wel­che Aus­wir­kun­gen die unrich­ti­ge Dar­stel­lung im Pro­spekt auf den Bör­sen­preis zum Zeit­punkt des Erwerbs gehabt habe. Damit hat das Ober­lan­des­ge­richt ver­kannt, dass es für den Haf­tungs­aus­schluss des § 46 Abs. 2 Nr. 2 BörsG aF nicht dar­auf ankommt, ob der Pro­spekt­feh­ler als sol­cher, also die unrich­ti­ge oder unvoll­stän­di­ge Anga­be im Pro­spekt (hier die Dar­stel­lung der Umhän­gung als Ver­kauf) zur Min­de­rung des Bör­sen­prei­ses bei­getra­gen hat, son­dern dar­auf, ob der Sach­ver­halt, über den unrich­ti­ge oder unvoll­stän­di­ge Anga­ben im Pro­spekt ent­hal­ten sind (hier die Umhän­gung ), für die Bör­sen­preis­min­de­rung mit­ur­säch­lich war. Zum ande­ren ist das Ober­lan­des­ge­richt zu Unrecht davon aus­ge­gan­gen, der Haf­tungs­aus­schluss des § 46 Abs. 2 Nr. 2 BörsG aF grei­fe schon dann ein, wenn der Erwerbs­preis das maß­geb­li­che Risi­ko bereits berück­sich­ti­ge, die­ses also „ein­ge­preist“ sei. Ent­schei­dend ist viel­mehr, ob der nach dem Erwerb ein­ge­tre­te­ne Kurs­rück­gang zumin­dest mit­ur­säch­lich dar­auf beruht, dass sich das dem unrich­tig pro­spek­tier­ten Sach­ver­halt inne­woh­nen­de Risi­ko tat­säch­lich ver­wirk­licht hat. Um dies zu wider­le­gen, hat die Mus­ter­be­klag­te den Nach­weis zu füh­ren, dass weder der Wert­ver­lust der von der Umhän­gung betrof­fe­nen Akti­en noch die Rea­li­sie­rung des divi­den­den­re­le­van­ten Abschrei­bungs­ri­si­kos mit­ur­säch­lich für die nach­tei­li­ge Ent­wick­lung des Bör­sen­prei­ses gewor­den sind. Da der Senat die hier­für erfor­der­li­che tatrich­ter­li­che Wür­di­gung nicht selbst vor­neh­men kann, war der Mus­ter­ent­scheid teil­wei­se auf­zu­he­ben und die Sache zur erneu­ten Ver­hand­lung und Ent­schei­dung an das Ober­lan­des­ge­richt zurückzuverweisen. 

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Zutref­fend hat das Ober­lan­des­ge­richt Frank­furt hin­ge­gen fest­ge­stellt, dass die Mus­ter­be­klag­te den nach § 46 Abs. 2 Nr. 1 BörsG aF erfor­der­li­chen Nach­weis, dass die Wert­pa­pie­re nicht auf­grund des Pro­spekts erwor­ben wur­den, nicht bereits dadurch erbrin­gen kann, dass sie das anfäng­li­che Feh­len oder den spä­te­ren Weg­fall einer durch den Pro­spekt her­vor­ge­ru­fe­nen „Anla­ge­s­tim­mung“ dar­legt und beweist. Mit der refor­mier­ten bör­sen­recht­li­chen Pro­spekt­haf­tung hat der Gesetz­ge­ber die Rechts­fi­gur der Anla­ge­s­tim­mung auf­ge­ge­ben. An deren Stel­le ist das indi­vi­du­el­le Erwerbs­mo­tiv des Anle­gers getre­ten. Die Mus­ter­be­klag­te hat des­we­gen den Nach­weis, dass im jewei­li­gen Ein­zel­fall der indi­vi­du­el­le Erwerbs­ent­schluss nicht durch den feh­ler­haf­ten Pro­spekt beein­flusst wur­de, zu füh­ren. Da sich der Ent­las­tungs­nach­weis auf ein­zel­fall­be­zo­ge­ne Umstän­de in der Per­son des Erwer­bers bezieht, kann er – eben­so wie eine etwai­ge Kennt­nis des Erwer­bers vom Pro­spekt­feh­ler (§ 46 Abs. 2 Nr. 3 BörsG aF) – nur in den aus­ge­setz­ten Aus­gangs­ver­fah­ren und nicht im Kapi­tal­an­le­ger-Mus­ter­ver­fah­ren geführt wer­den. Spie­gel­bild­lich lässt sich – anders als von Mus­ter­klä­ger­sei­te begehrt – nicht auf­grund des Vor­lie­gens einer Anla­ge­s­tim­mung bereits im Mus­ter­ver­fah­ren fest­stel­len, dass die Mus­ter­be­klag­te den Kau­sa­li­täts­ge­gen­be­weis in kei­nem der aus­ge­setz­ten Ver­fah­ren füh­ren kön­nen wird. Zutref­fend hat das Ober­lan­des­ge­richt auch gese­hen, dass ein kau­sa­ler Zusam­men­hang zwi­schen dem Pro­spekt und der Anla­ge­ent­schei­dung nicht dadurch aus­ge­schlos­sen ist, dass der Anle­ger den feh­ler­haf­ten Pro­spekt nicht gele­sen oder gar von sei­ner Exis­tenz nichts gewusst hat. Viel­mehr genügt ein bloß mit­tel­ba­rer Pro­spekt­ein­fluss, wenn der Erwerb auf­grund der Anla­ge­emp­feh­lung von Drit­ten getä­tigt wur­de und die­se wie­der­um durch den Pro­spekt beein­flusst waren. Dabei müs­sen – anders als nach der frü­he­ren Rechts­fi­gur der Anla­ge­s­tim­mung – sol­che Emp­feh­lun­gen von drit­ter Sei­te weder zur Ein­schät­zung des Wert­pa­piers in Fach­krei­sen bei­getra­gen haben, noch dazu geeig­net oder bestimmt gewe­sen sein, auf das Anla­ge­mo­tiv einer Viel­zahl von Erwer­bern einzuwirken. 

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Rechts­feh­ler­frei ist das Ober­lan­des­ge­richt Frank­furt fer­ner zu dem Ergeb­nis gelangt, dass der Mus­ter­be­klag­ten hin­sicht­lich der unzu­tref­fen­den Pro­spekt­an­ga­be jeden­falls mit Blick auf die von ihr selbst vor­zu­neh­men­de Plau­si­bi­li­täts­kon­trol­le eine Ent­las­tung von dem (ver­mu­te­ten) Vor­wurf gro­ber Fahr­läs­sig­keit nicht gelun­gen ist (§ 46 Abs. 1 BörsG aF). Dem Pro­spekt­ver­ant­wort­li­chen obliegt es auch bei Hin­zu­zie­hung exter­ner fach­kun­di­ger Bera­ter bei der Pro­spek­ter­stel­lung stets, das Ergeb­nis einer eige­nen Bewer­tung und Plau­si­bi­li­täts­kon­trol­le zu unter­zie­hen. Die­se kann durch das Ver­trau­en in die Qua­li­fi­ka­ti­on und Fach­kom­pe­tenz der hin­zu­ge­zo­ge­nen Bera­ter nicht ersetzt wer­den. Es war aus Rechts­grün­den nicht zu bean­stan­den, dass das Ober­lan­des­ge­richt den Vor­trag der Mus­ter­be­klag­ten, ihr sei bei der Schluss- und Plau­si­bi­li­täts­prü­fung – in vol­ler Kennt­nis des tat­säch­li­chen Sach­ver­halts – die „sprach­li­che Unge­nau­ig­keit“ auf­grund eines „punk­tu­el­len Ver­se­hens“ schlicht nicht auf­ge­fal­len, für unzu­rei­chend gehal­ten hat. Kann sich die Mus­ter­be­klag­te vom Vor­wurf gro­ber Fahr­läs­sig­keit nicht gemäß § 46 Abs. 1 BörsG aF ent­las­ten, kommt es auf die Fra­ge, ob die Ver­schleie­rung der wah­ren Betei­li­gungs­ver­hält­nis­se im Pro­spekt vor­sätz­lich erfolg­te, nicht mehr an. 

Bun­des­ge­richts­hof, Beschluss vom 15. Dezem­ber 2020 – XI ZB 24/​16

  1. OLG Frank­furt a.M., Beschluss vom 30.11.2016 – 23 Kap 1/​06[]
  2. BGH, Beschluss vom 21.10.2014 – XI ZB 12/​12[]

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