Geschlossene Immobilienfonds – und der fehlende Sekundärmarkt

Der Hinweis in dem Emissionsprospekt für einen geschlossenen Immobilienfonds, dass ein Markt für die Veräußerung des Gesellschaftsanteils des Anlegers zur Zeit nicht vorhanden ist, verdeutlicht, dass angesichts eines fehlenden Markts mit praktischen Schwierigkeiten bei der Veräußerung der Fondsanteile zu rechnen ist. Er erweckt nicht den – unzutreffenden – Eindruck, dass grundsätzlich eine Veräußerung des Anteils möglich ist und lediglich für einen absehbaren und vorübergehenden Zeitraum derartige Möglichkeiten nicht bestehen1.

Geschlossene Immobilienfonds – und der fehlende Sekundärmarkt

Nach der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs ist der Anlageberater grundsätzlich gehalten, den Anlageinteressenten, dem er zur Eingehung einer Kommanditbeteiligung an einem geschlossenen Immobilienfonds rät, darauf hinzuweisen, dass die Veräußerung eines solchen Anteils in Ermangelung eines entsprechenden Markts nur eingeschränkt möglich ist. Die praktisch fehlende Aussicht, eine KG-Beteiligung an einem geschlossenen Immobilienfonds zu angemessenen Konditionen verkaufen zu können, ist ein Umstand, der für den durchschnittlichen Anleger für seine Anlageentscheidung von erheblicher Bedeutung ist. Die Bedingungen, zu denen ein Anleger auch auf langfristig festgelegtes Geld vorzeitig zurückgreifen kann, sind typischerweise ein wesentliches Element seiner Investitionsentscheidung2.

Die persönliche Aufklärungspflicht des Beraters entfällt, wenn die entsprechende Belehrung in einem Prospekt enthalten ist und der Berater davon ausgehen darf, dass der Kunde diesen gelesen und verstanden hat und gegebenenfalls von sich aus Nachfragen stellt3. Für die in diesem Zusammenhang erforderliche Beurteilung, ob ein Prospekt unrichtig oder unvollständig ist, ist auf das Gesamtbild abzustellen, das er dem Anleger unter Berücksichtigung der von diesem zu fordernden sorgfältigen und eingehenden Lektüre vermittelt4.

Eine Haftung des Anlageberaters ist nicht nur dann gegeben, wenn der Anlageberater unzutreffende Angaben bezüglich eines zum Zeitpunkt der Zeichnung vorhandenen beziehungsweise nicht vorhandenen funktionierenden Zweitmarkts gemacht hat. Vielmehr ist ein Anlageberater nach der Rechtsprechung des Bundesgerichtshofs grundsätzlich gehalten, den Anlageinteressenten darauf hinzuweisen, dass die Veräußerung eines Anteils an einem geschlossenen Immobilienfonds in Ermangelung eines entsprechenden Markts nur eingeschränkt möglich ist.

Erst nachdem festgestellt ist, dass eine solche Aufklärung durch den Fondsprospekt hinreichend erfolgt, ist in einem zweiten Schritt zu prüfen, ob die im Prospekt erfolgte Aufklärung durch Angaben des Beraters dadurch entwertet worden ist, dass das Vorhandensein eines zum Zeitpunkt der Zeichnung vorhandenen Zweitmarkts dargestellt worden ist.

Der Hinweis, ein Markt für den Gesellschaftsanteil sei “zur Zeit” nicht vorhanden, erweckt nicht den Eindruck, dass grundsätzlich eine Veräußerung möglich ist und lediglich für einen absehbaren und vorübergehenden Zeitraum derartige Möglichkeiten nicht bestehen. Die Würdigung des Berufungsgerichts, durch diesen Hinweis werde dem Anleger deutlich gemacht, dass angesichts eines fehlenden Markts mit praktischen Schwierigkeiten bei der Veräußerung der Fondsanteile zu rechnen sei, ist nicht zu beanstanden. Gleiches gilt für seine Feststellung, die Einschränkung “zur Zeit” treffe keine Aussage über die zukünftige Entwicklung der Marktverhältnisse, sondern lasse vielmehr offen, ob und wann mit dem Entstehen eines solchen Markts gerechnet werden könne5. Dementsprechend hat der Bundesgerichtshof in seinem Urteil vom 24.04.2014 (aaO) einen vergleichbaren Prospekthinweis nicht beanstandet. Dort war in einem Prospekt zu einem geschlossenen Immobilienfonds der Hinweis zu finden, dass “derzeit … ein geregelter Markt für derartige Anteile noch nicht vorhanden” sei6. Hierzu hat der Bundesgerichtshof ausgeführt, der Prospekthinweis sei ausreichend, weil damit für einen verständigen Anleger klargestellt werde, dass eine solche Verwertung (im Wege der Veräußerung) praktischen Schwierigkeiten begegnen könne, weil Marktmechanismen, die den Abschluss solcher Geschäfte einschließlich der Bildung angemessener Preise erleichterten, noch nicht vorhanden seien.

Der Auffassung, bei Fondsanteilen, die mit Steuervorteilen aufgrund von Verlustzuweisungen verbunden seien, sei es nicht mehr oder kaum möglich, in der Folgezeit einen Erwerber zu finden, vermag der Bundesgerichtshof in dieser Allgemeinheit nicht zu folgen. Vielmehr ist ein Weiterverkauf von Beteiligungen an geschlossenen Immobilienfonds, wie dem Bundesgerichtshof aus einer großen Zahl von vergleichbaren Fällen bekannt ist, grundsätzlich möglich, wenn auch vielfach nur unter erheblichen Schwierigkeiten7. Ein Hinweis, dass die streitgegenständlichen Fondsanteile unter keinen Umständen mehr veräußerbar sein würden, war daher nicht in den Prospekt aufzunehmen.

Soweit das Oberlandesgericht Karlsruhe in seinem Urteil vom 30.01.20148 ausgeführt hat, die Einschränkung “zur Zeit” verharmlose die bei der Veräußerung von Anteilen eines geschlossenen Immobilienfonds bestehenden Probleme, teilt der Bundesgerichtshof diese Auffassung aus den vorgenannten Gründen nicht. In dem vom Oberlandesgericht Karlsruhe entschiedenen Fall kam allerdings hinzu, dass für die dortigen Anleger eine Veräußerbarkeit der Beteiligung nach 16 Jahren von besonderer Bedeutung war und – auch angesichts eines von dem Berater auf 16 Jahre angelegten “Vermögensstatus” – schon aus diesem Grund auf die voraussichtlichen Probleme bei einer beabsichtigten Veräußerung nach 16 Jahren gesondert und zusätzlich zu den Prospektangaben hätte hingewiesen werden müssen.

Das Oberlandesgericht Köln9 hält vor dem Hintergrund des BGH, Urteils vom 24.04.201410 an seiner abweichenden Auffassung nicht mehr fest und folgt der neueren BGH-Rechtsprechung11. Danach stellt die Formulierung, dass ein öffentlicher Markt “zur Zeit” nicht vorhanden sei, keine unzulässige Einschränkung des die Fungibilität betreffenden Prospekthinweises dar.

Eine Verschleierung der eingeschränkten Fungibilität des Fondsanteils ergibt sich – entgegen der Auffassung der Revision – auch nicht unter Heranziehung des weiteren Prospekthinweises, der Preis, den ein Dritter bereit sei, für einen solchen Anteil zu bezahlen, hänge nicht zuletzt vom Zeitpunkt der Veräußerung und damit von den zu diesem Zeitpunkt herrschenden Kapitalmarktverhältnissen ab. Die Würdigung, dieser Satz verdeutliche nochmals das Risiko, dass der bei einem Verkauf zu erzielende Preis erheblichen Unwägbarkeiten ausgesetzt sei, ist auch insofern nicht zu beanstanden.

Der Prospekthinweis, der Gesellschaftsanteil sei jederzeit veräußerlich, ist – entgegen der Auffassung der Revision – aus Sicht eines verständigen Anlegers nicht im Sinne einer wirtschaftlichen Veräußerbarkeit zu verstehen. In den folgenden Sätzen wird deutlich darauf hingewiesen, dass ein Markt hierfür zur Zeit nicht vorhanden sei, der Preis von den Kapitalmarktverhältnissen abhänge und die Beteiligung “ggf.” nur weit unter dem Nominalwert veräußert werden könne. Aus diesem Gegensatz zwischen der Veräußerbarkeit als solcher und den praktischen Schwierigkeiten muss der verständige Anleger die einleitende Formulierung so verstehen, dass sie sich lediglich auf rechtliche oder gesellschaftsvertragliche Hindernisse bezieht, die einer Veräußerung des Gesellschaftsanteils nicht entgegenstehen12.Andernfalls, das heißt bei einem Verständnis im Sinne einer jederzeitigen wirtschaftlichen Veräußerbarkeit, ergäbe diese Aussage keinen Sinn. Denn wenn ein Markt für die Beteiligung – zur Zeit – nicht vorhanden ist, kann sie nicht jederzeit wirtschaftlich veräußerbar sein.

Die in manchen Prospekten zu findende – vorliegend nicht vorhandene – Ergänzung des vorgenannten Prospekthinweises, dass die Veräußerung nur mit Zustimmung der Geschäftsführung erfolgen könne, ist für ein Verständnis der Formulierung im Sinne einer allein rechtlich jederzeit möglichen Veräußerbarkeit nicht zwingend erforderlich. Ein solches Verständnis ergibt sich vielmehr bereits – wie ausgeführt – aus dem Gesamtzusammenhang der Prospekthinweise zur Fungibilität der Beteiligung.

Auch der weitere Prospekthinweis darauf, dass die Möglichkeit bestehe, die Beteiligung gegebenenfalls weit unter dem Nominalwert zu veräußern und dennoch eine interessante Rendite zu erwirtschaften, da der Anleger unter Umständen in der Investitionsphase einen Teil der Beteiligung aus ersparter Steuer finanziert habe, beeinträchtigt die hinreichende Aufklärung des Anlegers über die eingeschränkte Fungibilität der Beteiligung nicht. Die “interessante Rendite” ergibt sich nach den Prospektangaben nur aus einer Gesamtbetrachtung mit den zuvor erzielten Steuervorteilen. Es wird ausdrücklich darauf hingewiesen, dass die Beteiligung – wenn auch nur “gegebenenfalls” – nur weit unter dem Nominalwert veräußerbar sein kann. Die “interessante Rendite” wird zudem vom Prospekt nur als “Möglichkeit” in den Raum gestellt, ohne dies als sicher oder auch nur wahrscheinlich darzustellen13. Zudem wird zuvor ausdrücklich ausgeführt, dass die Wertentwicklung letztlich unsicher ist und dadurch nicht feststeht, ob und zu welchem Preis ein Käufer gefunden werden kann. Vor diesem Hintergrund bewirkt auch die Verwendung des Zusatzes “ggf.” nicht eine Verharmlosung der mit einer Veräußerung des Anteils verbundenen Probleme. Auch er ist vielmehr in dem durch die Prospekthinweise hinreichend verdeutlichten Gesamtzusammenhang zu sehen, dass die Wertentwicklung der Beteiligung unsicher ist.

Schließlich wirkt auch der Hinweis nicht verharmlosend, dass sich für einen Erwerber, bezogen auf einen eventuell geringeren Einstandspreis, eine interessante Verzinsung ergeben kann. Diese Formulierung bezieht sich erkennbar auf die zuvor als möglich erkannte Veräußerung des Anteils weit unter dem Nominalwert. In einem solchen Fall erscheint es keineswegs ausgeschlossen, dass der Erwerb des Anteils für einen Dritten auch dann interessant sein kann, wenn dieser nicht mehr in den Genuss der ursprünglich mit der Beteiligung verbundenen Steuervorteile kommt.

Die weitere Formulierung, die mit der Vermittlung des Eigenkapitals beauftragte Gesellschaft sei bereit, bei der Realisierung von Verkaufsabsichten mitzuwirken, sie berate den Verkäufer bei der Bewertung seiner Beteiligung und bei der Suche nach geeigneten Anlageinteressenten, ist ebenfalls nicht geeignet, von der eingeschränkten Fungibilität der Beteiligung abzulenken. Dies gilt umso mehr, als sogleich darauf hingewiesen wird, dass ein Rechtsanspruch hiervon nicht abgeleitet werden kann14. Das Angebot der Unterstützung bei etwaigen Verkaufswünschen enthält vielmehr (inzident) eine Bestätigung dafür, dass es keinen allgemein zugänglichen geregelten Zweitmarkt gibt7.

Die nach den vorstehenden Ausführungen ausreichenden Hinweise des Fondsprospekts zur eingeschränkten Fungibilität der Beteiligung sind vorliegend seitens des Anlageberaters gegenüber der Zedentin nicht pflichtwidrig verharmlost worden15. Den Angaben des Anlageberaters ist nicht zu entnehmen, dass grundsätzlich eine Veräußerung der Anteile möglich gewesen sei und somit ein Markt für derartige Anteile existiert habe, auf dem die Fondsanteile zu angemessenen Konditionen verkauft werden könnten.

Bundesgerichtshof, Urteil vom 17. September 2015 – III ZR 385/14

  1. im Anschluss an BGH, Urteil vom 24.04.2014 – III ZR 389/12, NJW-RR 2014, 1075 []
  2. BGH, Versäumnisurteil vom 18.01.2007 – III ZR 44/06, WM 2007, 542 Rn. 16; Urteile vom 19.11.2009 – III ZR 169/0820; vom 20.06.2013 – III ZR 293/12 7; und vom 24.04.2014 – III ZR 389/12, NJW-RR 2014, 1075 Rn. 14 []
  3. BGH, Urteile vom 20.06.2013 aaO; und vom 11.12 2014 – III ZR 365/13, NJW-RR 2015, 732 Rn. 18 []
  4. BGH, Urteile vom 20.06.2013 aaO Rn. 12; und vom 11.12 2014 aaO; BGH, Urteil vom 05.03.2013 – II ZR 252/11, WM 2013, 734 Rn. 14; jeweils mwN []
  5. so auch OLG Frankfurt, Urteil vom 11.09.2013 – 1 U 314/11 21 []
  6. vgl. das OLG Saarland, Urteil vom 30.10.2012 – 4 U 517/10 u.a. []
  7. BGH, Urteil vom 11.12 2014 aaO Rn. 21 [] []
  8. OLG Karlsruhe, BKR 2014, 212, 215 []
  9. OLG Köln, Urteil vom 19.07.2011 – 24 U 172/10 []
  10. BGH, Urteil vom 24.04.2014, aaO. []
  11. OLG Köln, Urteil vom 20.11.2014 – 24 U 61/14 36; vgl. hierzu Kessen, jurisPR-BKR 2/2015 Anm. 4 []
  12. vgl. BGH, Urteil vom 20.06.2013 aaO Rn. 13 []
  13. so zutreffend OLG Köln, Urteil vom 20.11.2014 aaO Rn. 38 []
  14. zu vergleichbaren Prospekthinweisen BGH, Urteile vom 20.06.2013 aaO Rn. 13; und vom 24.04.2014 aaO []
  15. vgl. zur diesbezüglichen Verletzung der Aufklärungspflicht BGH, Urteile vom 19.06.2008 – III ZR 159/07; und vom 19.11.2009 – III ZR 169/08 []