Offene Immoblienfonds, Dachfonds – und die Beratungspflichten der Bank

Eine Bank, die den Erwerb von Anteilen an einem offenen Immobilienfonds empfiehlt, muss den Anleger ungefragt über die Möglichkeit einer zeitweiligen Aussetzung der Anteilsrücknahme durch die Fondsgesellschaft aufklären1. Wenn der Anleger in Kenntnis der Aussetzungsmöglichkeit Anteile an offenen Immobilienfonds erworben hat oder erwirbt, so indiziert dies, dass er den Hinweis nicht beachtet hätte.

Offene Immoblienfonds, Dachfonds – und die Beratungspflichten der Bank

Sowohl bei offenen als auch bei geschlossenen Immobilienfonds muss die Bank grundsätzlich nicht auf ein Totalverlustrisiko gesondert hinweisen. Anderes gilt nur bei Vorliegen besonderer gefahrerhöhender Umstände.

Eine Bank, die den Erwerb von Anteilen an einem offenen Immobilienfonds empfiehlt, muss den Anleger ungefragt über die Möglichkeit einer zeitweiligen Aussetzung der Anteilsrücknahme durch die Fondsgesellschaft aufklären2. An seiner gegenteiligen Auffassung3 hält das Oberlandesgericht Schleswig-Holstein nicht fest.

Eine Bank, die eigene Anlageprodukte empfiehlt, ist grundsätzlich nicht verpflichtet, ihren Kunden darüber aufzuklären, dass sie mit diesen Produkten Gewinne erzielt. In einem solchen Fall ist es nämlich für den Kunden bei der gebotenen normativ-objektiven Betrachtungsweise offensichtlich, dass die Bank eigene (Gewinn-) Interessen verfolgt, sodass sie darauf nicht gesondert hingewiesen werden muss. Nichts anderes gilt, wenn fremde Anlageprodukte im Wege eines Eigengeschäfts veräußert werden. Insoweit fehlt es an dem erforderlichen Drei-Personenverhältnis mit der Folge, dass die sog. Kick-back-Rechtsprechung auf diese Fälle keine Anwendung findet4.

Auf ein Totalverlustrisiko musste die Bank nicht hinweisen. Eine Bank muss bei einem Immobilienfonds, insoweit gilt für offene Immobilienfonds nichts anderes als für geschlossene, auf ein Totalverlustrisiko grundsätzlich nicht gesondert hinweisen5. Anderes gilt nur bei Vorliegen besonderer gefahrerhöhender Umstände, die ausnahmsweise eine Aufklärung rechtfertigen5. Der Umstand, dass ein Fonds nicht unmittelbar selbst Immobilien errichtet und vermietet, sondern sich an Objektgesellschaften beteiligt, die ihrerseits Eigentümer von Immobilien sind, stellt keinen gefahrerhöhenden Umstand dar6. An diesen Maßstäben gemessen, bestand bei dem PMIA kein Totalverlustrisiko, so dass die Bank auf ein solches auch nicht hinweisen musste. Denn es war geplant, dass sich der PMIA ganz überwiegend – zu mehr als 80 Prozent der Anlagesumme – an offenen Immobilienfonds beteiligt. Das steht zur Überzeugung des Oberlandesgerichts fest. Die Überzeugung speist sich zum einen aus der von der klägerischen Partei selbst eingereichten “Startallokation” und zum anderen wiederum aus dem Flyer, in dem ebenfalls dargestellt wird, dass überwiegend in offene Immobilienfonds investiert werden soll. Dass der PMIA nicht unmittelbar Eigentümerin von Immobilien war, sondern nur Anteile an offenen Immobilienfonds hielt, begründet nach den vorstehenden Grundsätzen kein Totalverlustrisiko.

Die Bank war nicht verpflichtet, den Anleger auf spezielle Risiken hinzuweisen, die daraus resultierten, dass der empfohlene Fonds ein Dachfonds ist.

Zwar bestehen rechtliche Unterschiede zwischen einem Dachfonds und einem offenen Immobilienfonds. Hierauf kommt es aber nicht an, entscheidend sind nur die Unterschiede im Tatsächlichen. In der tatsächlichen Ausgestaltung aber unterscheidet sich der PMIA nicht derart von einem offenen Immobilienfonds, dass daraus Hinweispflichten erwüchsen.

Die rechtlichen Rahmenbedingungen eines Dachfonds und eines offenen Immobilienfonds unterscheiden sich deutlich. Ein offener Immobilienfonds (Immobilien-Sondervermögen) darf das Geld der Anleger nur in den in §§ 66 f. InvG genannten Vermögensgegenständen anlegen. Er muss also unter Beachtung der weiteren dort normierten Vorgaben zu mindestens 51 Prozent in Immobilien und Immobiliengesellschaften investieren und darf die restlichen 49 Prozent nur in den in § 80 InvG genannten Vermögensgegenständen anlegen. Ein Dachfonds ist hingegen ein Richtlinienkonformes Sondervermögen nach §§ 46 f. InvG. Für ihn gelten im Hinblick auf die Anlage des Fondsvermögens im Wesentlichen nur die Einschränkungen der §§ 52, 60, 64 InvG.

Hingegen folgt aus der Dachfondskonstruktion als solcher kein rechtlich relevanter Unterschied, das gilt insbesondere für die Frage der Beherrschbarkeit von Risiken und für die Frage der Anlegerstruktur.

Vielmehr stellt der Umstand, dass ein Fonds nicht unmittelbar selbst Immobilien errichtet und vermietet, sondern sich an Objektgesellschaften beteiligt, die ihrerseits Eigentümer von Immobilien sind, keinen gefahrerhöhenden Umstand dar6. Überdies besteht kein generelles kaskadenartiges Prinzipal-Agenten-Problem. Das erhellt der Vergleich mit juristischen Personen und Personenhandelsgesellschaften. Nicht nur bei Fonds, sondern bei jeder nicht inhabergeführten Gesellschaft besteht ein Prinzipal-Agenten-Problem: Das Management verwaltet das Vermögen der Anleger. Die Installation weiterer Management-Ebenen erschwert Management und Kontrolle. Zum einen ist bereits die Aussage, das Dazwischentreten gesellschaftsrechtlicher Management-Ebenen, also beispielsweise einer Tochtergesellschaft oder wie hier eines Zielfonds, erschwere den Zugriff des Managements der Muttergesellschaft oder des Dachfonds, in dieser Pauschalität nicht tragfähig. Entscheidend ist vielmehr die tatsächliche Ausgestaltung im Einzelfall. Zum anderen – vor allem – hängt die Erweiterung des Prinzipal-Agenten-Problems von der Zwischenschaltung weiterer gesellschaftsrechtlich oder investmentrechtlich selbständiger Einheiten nicht ab. Es ist vielmehr dem arbeitsteiligen Handeln immanent und entsteht immer, wenn arbeitsteilig handelnde Organisationen größer werden. So vergrößert sich auch das Prinzipal-Agenten-Problem bei einem offenen Immobilienfonds, dessen verwaltetes und damit angelegtes Vermögen immer größer wird. Überdies hat der Sachverständige Prof. Dr. K. im Rahmen seiner Anhörung der These des Prof. Dr. S. widersprochen: Spezialisierte Fondsmanager seien in aller Regel besser als ein Kleinanleger in der Lage, Unternehmenskennzahlen zu beurteilen. Der klägerischen Partei ist mithin zumindest der Beweis ihrer These nicht gelungen.

Ein genereller rechtlicher Unterschied zwischen einem offenen Immobilienfonds und einem Dachfonds folgt auch nicht aus einer grundsätzlich unterschiedlichen Anlegerstruktur. Insoweit ist bereits die Grundannahme der klägerischen Partei, in Dachfonds würden sich im Gegensatz zu offenen Immobilienfonds verstärkt institutionelle Anleger engagieren, durch nichts belegt. Überdies war es nach den Feststellungen des Jahresberichts des BaFin des Jahres 2008 so, dass im Oktober 2008 einzelne offene Immobilienfonds die Rücknahme der Anteile aussetzen, weil die Anleger, die bei ihnen Gelder angelegt hatten, diese verstärkt abzogen. Dass dies bei Dachfonds gar noch weitergehend der Fall war und dies im Juni 2008 vorhersehbar gewesen wäre, hat die insoweit darlegungsbelastete klägerische Partei nicht substantiiert dargelegt. Überdies ist nicht belegt, dass institutionelle Anleger ihre Anteile schneller zurückgeben als sonstige Anleger. Vielmehr haben beide Gutachter ausgeführt, eine solche Tendenz lasse nicht erhärten; die Anlegerstruktur wirke sich ihres Erachtens auf die Risikoeinstufung nicht aus. Die Ausführungen der beiden Sachverständigen haben das Oberlandesgericht überzeugt. Sie waren in sich stimmig. Die Sachverständigen sind lange – nahezu zehn Stunden – befragt worden. Sie waren gleichwohl jederzeit präsent und konnten ihre Ausführungen jederzeit vertiefen und ergänzen. Sie haben missverständliche Fragen korrigiert, sie in den zutreffenden Kontext eingeordnet und sie an ihre bisherigen Ausführungen anknüpfend beantwortet. Dabei sind sie Fragen zu keiner Zeit ausgewichen. Insgesamt haben ihre ganz weitgehend übereinstimmenden Ausführungen ein für das Oberlandesgericht in jeder Hinsicht stimmiges und nachvollziehbares Bild ergeben. Weiterer Beweis ist nicht zu erheben. Die Sachverständigen sind angehört worden und haben aus Sicht des Oberlandesgerichts die an sie gestellten Fragen, soweit für die Entscheidung des Rechtsstreits auch nur im Entferntesten von Interesse – und auch darüber hinaus, beantwortet. Es ist nicht ersichtlich, welche Erfahrungssätze noch aufgeklärt werden müssten. Der klägerischen Partei ist der ihr obliegende Beweis nicht gelungen. Das rechtfertigt es aber nicht, solange immer neue Gutachten einzuholen, bis ein Gutachter ihre Thesen bestätigt. Zweifel an der Verwertbarkeit und inhaltlichen Richtigkeit der beiden – inhaltlich ganz weitgehend übereinstimmenden Gutachten – hat das Oberlandesgericht nicht.

Auch der PMIA unterschied sich in seinen rechtlichen Rahmenbedingungen von einem offenen Immobilienfonds. Zwar war er nach seinen Vertragsbedingungen verpflichtet, mindestens 51 Prozent seines Anlagevermögens in Immobilien-Sondervermögen zu investieren (§ 3 Ziff. 3 der Besonderen Vertragsbedingungen). Aber für die restlichen 49 Prozent galten nur die in § 3 der Besonderen Vertragsbedingungen genannten Einschränkungen, die deutlich hinter denen des § 80 InvG zurückbleiben. Das folgt schon daraus, dass nach § 3 Ziff. 10 der Besonderen Vertragsbedingungen bis zu 15 Prozent des Anlagevermögens in Indexzertifikaten angelegt werden dürfen; eine vergleichbare Regelung enthält § 80 InvG nicht.

Aufklärungsverpflichtungen orientieren sich aber nicht an den rechtlichen Möglichkeiten, sondern immer an der konkreten tatsächlichen Ausgestaltung der Anlage. Das entspricht, soweit ersichtlich, allgemeiner Meinung. Für den PMIA gilt das im Besonderen. Denn das haben die Sachverständigen H. und Prof. Dr. K. übereinstimmend ausgeführt. Ansatzpunkte dafür, dass das Fondsmanagement beabsichtigte, von der geplanten tatsächlichen Vorgehensweise abzuweichen und sich die rechtlichen Möglichkeiten der Fondsgestaltung zunutze zu machen, konnten die Sachverständigen nicht erkennen. Dies ist auch nicht geschehen.

In der tatsächlichen Ausgestaltung unterscheidet sich der PMIA nicht von einem offenen Immobilienfonds. So sind bis zum Herüberschwappen der Immobilienkrise sämtliche Immobilienfonds und auch Immobiliendachfonds in der Risikoeinstufung “über einen Kamm geschoren worden”. Auf die rechtliche Möglichkeit, dass der PMIA auch in Derivate investieren konnte, kommt es insoweit nicht an. Die Gesamteinschätzung ändert sich dadurch nicht. Gleiches gilt für Vermietungs, Kurs- und Währungsrisiken. Nach der übereinstimmenden Meinung beider Sachverständiger gleichen sich diese Risiken in der Gesamtschau aus und können daher vernachlässigt werden. Für die Möglichkeit in REITS zu investieren, gilt nach Einschätzung beider Sachverständiger Gleiches. Darüber hinaus hat der Sachverständige in seiner Anhörung darauf hingewiesen, dass das mit der Investition in REITS verbundene Risiko durchaus ambivalent zu beurteilen ist: Klassische offene Immobilienfonds ermitteln die Werte ihrer Immobilien mithilfe von Gutachten. Bei börsennotierten Immobiliengesellschaften ermittelt sich der Wert ihrer Aktien und damit auch der Gesamtwert des Immobilienportfolios nach den Erkenntnissen des Marktes. Das hat zur Folge, dass veränderte Bewertungen der Immobilien schneller auf den Wert der Anteile durchschlagen. Einen risikoerhöhenden Umstand vermag das Oberlandesgericht hierin, zumindest wenn Immobilienaktien dem Portfolio nur in Maßen beigemischt werden, nicht zu erkennen. Denn im Stadium der Unwissenheit zu verharren, ist ebenso riskant.

Über die Zielfonds musste die Bank die klägerische Partei nicht aufklären. Entscheidend ist, dass die Anleger in einen Dachfonds investieren und dessen Management eigenverantwortlich entscheidet, in welchem Umfang in welche Fonds investiert wird. Vor diesem Hintergrund wäre jede Aufklärung ohnehin nur eine Momentaufnahme. Ein Anleger, der in einen Dachfonds investiert, erwartet von dessen Management, dass es eigenverantwortlich die angezeigten Anlageentscheidungen trifft, dafür wird es vergütet. Soweit die klägerische Partei meint, in bestimmten Zielfonds Risiken zu erblicken, setzt sie damit nur ihre Wertung an die Stelle derjenigen des Managements des PMIA im Frühjahr /Frühsommer 2008. Diese Einschätzung trifft überdies nicht zu. Zum damaligen Zeitpunkt sind sämtliche offenen Immobilienfonds als nahezu gleichwertig erachtet worden. Das steht, wie bereits erwähnt, aufgrund der übereinstimmenden Ausführungen beider Sachverständiger zur Überzeugung des Oberlandesgerichts fest. Auf einer etwa unterschiedlichen Struktur der Immobilienportfolios beruhende Risiken waren nach ihren übereinstimmenden Feststellungen nicht erkennbar.

Die Bank musste aus eben diesen Gründen auch nicht darüber aufklären, dass Zielfonds auch die beiden hausInvest Fonds waren. Dass die Investition in die hausInvest Fonds unvertretbar gewesen wäre, behauptet die klägerische Partei ja gerade nicht.

Über ein “blind-pool-Risiko” musste die Bank nicht aufklären. Über Vermietungs, Kurs, Währungs- und sonstige Risiken in den Zielfonds musste die Bank nicht aufklären. Entscheidend ist auch insoweit vielmehr, dass die Anleger in einen Dachfonds investieren und dessen Management eigenverantwortlich entscheidet, in welchem Umfang in welche Fonds investiert wird. Vor diesem Hintergrund wäre jede Aufklärung ohnehin nur eine Momentaufnahme. Ein Anleger, der in einen Dachfonds investiert, erwartet von dessen Management, dass es eigenverantwortlich die angezeigten Anlageentscheidungen trifft, dafür wird es vergütet.

Überdies wirkten sich vorliegend bei dem PMIA die Anlage in die jeweiligen Fonds insgesamt betrachtet nicht risikoerhöhend aus. Vermietungs, Kurs und Währungsrisiken haben sich über das Ganze gesehen ausgeglichen.

Auch darüber, dass der PMIA im Mai neu aufgelegt worden war, musste die Bank nicht belehren. Hierbei handelt es sich generell um keinen für die Anlageentscheidung wesentlichen Umstand.

Der Anleger muss über (interne) Vertriebskosten, die der Kapitalanlage nicht zugutekommen, jedenfalls dann generell unterrichtet werden, wenn dieser Abfluss 15 Prozent überschreitet, denn er muss nicht ohne weiteres mit internen Vertriebskosten in dieser Größenordnung rechnen7. Hintergrund dieser Rechtsprechung ist der Umstand, dass der Anleger nicht damit rechnet, dass in dem “Gesamtaufwand” (Preis) der Anlage so außergewöhnliche Gewinnspannen für den Veräußerer oder Vergütungen für den Vertreiber stecken, die die Werthaltigkeit und Rentabilität der Anlage von vornherein in Frage stellen können8.

Diese Rechtsprechung ist auf den hier vorliegenden Fall einer erfolgsabhängig zu zahlende Erfolgsvergütung nicht zu übertragen. Denn die Erfolgsvergütung wird nur aus zu erzielenden Gewinnen gezahlt, nicht aber aus der Investitionssumme.

Sie ist auch auf den hier vorliegenden Fall einer Verwaltungsvergütung für einen Dachfonds nicht übertragbar. Die Verwaltungsvergütung errechnet sich zwar anhand des anteiligen Sondervermögens und mindert daher Jahr für Jahr die Investitionssumme. Sie hängt nicht davon ab, dass Gewinne erwirtschaftet werden. Der Verwaltungsvergütung steht aber, anders als bei den Innenprovisionen, die vornehmlich der Akquisition dienen, ein Wert für die Anleger gegenüber. Dieser Wert besteht in der Verwaltung des Fonds; die Gebühr vergütet diese Dienstleistung. Überdies steht der für den PMIA zu zahlenden Verwaltungsvergütung zur Überzeugung des Oberlandesgerichts noch ein zusätzlicher Wert gegenüber. Dieser Wert besteht – neben dem professionellen Management des Dachfonds, in der Möglichkeit, in Spezialfonds zu investieren, und – vor allem – in der wesentlich größeren Diversifikation und der mit ihr verbundenen größeren Sicherheit der Anlage. Die höhere Diversifizierung reduziert das Risiko des Anlegers. Dies gilt insbesondere für die weltweite Diversifikation. Da niemand die Kursentwicklung vorhersagen könne, sei der Anleger “mit der Diversifikation immer im Vorteil”. Der Vorteil der Diversifikation werde durch das Wechselkursrisiko gemindert, aber nicht aufgezehrt.

Des Weiteren besteht ein Vorteil des Dachfonds PMIA und damit ein der der Verwaltungsvergütung entgegenstehender Wert darin, dass er in Spezialfonds investieren kann. Spezialfonds haben einen bestimmten Anlagefokus, in ihrer Performance gibt es Unterschiede. Ein gutes Fondsmanagement des Dachfonds sollte in der Lage sein, diese Unterschiede herauszufinden und für die Anleger fruchtbar zu machen. Auch diese Einschätzung überzeugt das Oberlandesgericht, weil sie ebenfalls unmittelbar einleuchtet.

Soweit der Anleger anführt, die Diversifikation sei im konkreten Fall des PMIA nicht von Vorteil gewesen, weil er in bereits kriselnde Fonds investiert habe, ist ihr der Beweis dieser Behauptung nicht gelungen. Beide Sachverständige haben ausgesagt, dass im Frühjahr /Frühsommer 2008 alle offenen Immobilienfonds “über einen Kamm geschert” worden seien. Sie hatten keine Erkenntnisse darüber, dass einzelne Fonds problembehaftet waren oder im Markt als problembehaftet eingeschätzt wurden. Dies gilt auch für die Investition in bestimmte ausländische Immobilienmärkte: Krisen, die den mit einer weltweiten Streuung verbundenen Vorteil der Risikoreduzierung konterkariert hätten, waren ihrer Einschätzung nach nicht vorherzusehen.

Dass die Bank den Anleger nicht über die Möglichkeit belehrte, dass der PMIA die Rücknahme der Anteile aussetzen könne, ist im vorliegenden Fall für die Entscheidung des Anlegers Anteile an dem PMIA zu erwerben, nicht kausal geworden.

Eine Bank, die den Erwerb von Anteilen an einem offenen Immobilienfonds empfiehlt, muss den Anleger über die Möglichkeit einer zeitweiligen Aussetzung der Anteilsrücknahme durch die Fondsgesellschaft aufklären. Dies ist, wie dargelegt, vorliegend nicht geschehen. Zum Schadensersatz ist die Bank aber auch in diesem Fall nur verpflichtet, wenn ihre Pflichtverletzung für den eingetretenen Schaden – also die Anlageentscheidung – kausal geworden ist9. Die Kausalität wird vermutet; die Bank muss darlegen und beweisen, dass der Anleger den Hinweis unbeachtet gelassen hätte10. Relevante Indizien für die fehlende Kausalität können sich sowohl aus dem vorangegangenen als auch aus dem nachfolgenden Anlageverhalten des Anlegers ergeben11. Insbesondere die Kenntnis des Anlegers von Provisionen oder Rückvergütungen, die die beratende Bank bei vergleichbaren früheren Anlagegeschäften erhalten hat, kann ein Indiz dafür sein, dass der Anleger die empfohlene Kapitalanlage auch in Kenntnis der Rückvergütung erworben hätte. Sollte ein Anleger in Bezug auf eine vergleichbare Kapitalanlage, die er vor oder nach der streitgegenständlichen erworben hat, erst nach dem Erwerb der jeweiligen Beteiligung Kenntnis von Rückvergütungen erhalten, so kann sich ein Indiz für die fehlende Kausalität der unterlassenen Mitteilung über Rückvergütungen auch daraus ergeben, dass der Anleger an den vergleichbaren – möglicherweise gewinnbringenden – Kapitalanlagen festhält und nicht unverzüglich Rückabwicklung wegen eines Beratungsfehlers begehrt11. Gleiches gilt für die Möglichkeit einer zeitweiligen Aussetzung der Anteilsrücknahme durch die Fondsgesellschaft: Wenn der Anleger in Kenntnis der Aussetzungsmöglichkeit Anteile an offenen Immobilienfonds erworben hat oder erwirbt, so indiziert dies, dass er den Hinweis nicht beachtet hätte.

Schleswig -Holsteinisches Oberlandesgericht, Urteil vom 24. Juli 2014 – 5 U 54/13

  1. anders noch OLG Schleswig, Urteil vom 19.09.2013 – 5 U 34/13 []
  2. BGH, Urteil vom 29.04.2014 – XI ZR 130/13, Leitsatz und Rn. 23; Urteil vom 29.04.2014 – XI ZR 477/12, Rn. 22 []
  3. OLG Schleswig, Urteil vom 19.09.2013 – 5 U 34/13 []
  4. BGH, Urt. vom 27.09.2011 – XI ZR 178/10, WM 2011, 2261 Rn. 40; Urteil vom 26.06.2012 – XI ZR 316/11, WM 2012, 1520 Rn.19 []
  5. BGH, Urteil vom 27.10.2009 – XI ZR 337/08, Rn. 25; Urteil vom 11.09.2012 – XI ZR 363/10, Rn. 13. [] []
  6. BGH, Urteil vom 11.09.2012 – XI ZR 363/10, Rn. 13. [] []
  7. BGH, Urteil vom 12.02.2004 – III ZR 359/02 22; Urt. vom 18.04.2013 – III ZR 252/12, Rn. 15; ausdrücklich offen gelassen in BGH v.03.06.2014, XI ZR 147/12, Rz. 22 []
  8. BGH, Urteil vom 12.02.2004, aaO 36; ausdrücklich offen gelassen in BGH v.03.06.2014, XI ZR 147/12, Rz. 22 []
  9. BGH, Urteil vom 29.04.2014 – XI ZR 477/12, Rn. 32 []
  10. BGH, Urteil vom 8.05.2012 – XI ZR 262/10, Leitsatz 1 und Rn 28 []
  11. BGH, Urteil vom 8.05.2012 – XI ZR 262/10, Rn. 50 [] []